电力行业2018投资策略：火电装机结构不断优化火电盈利或将改善-第5页-北极星火力发电网

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享受税收优惠：售电增值税税率17%，同时执行财政部、国家税务总局关于核电行业税收政策有关问题的通知(财税〔2008〕38号)的规定;先征后退核电企业生产销售电力产品，自核电机组正式商业投产次月起15个年度内，统一实行增值税先征后退政策。返还比例分三个阶段逐级递减。具体返还比例为：自正式商业投产次月起5个年度内，返还比例为已入库税款的75%;自正式商业投产次月起的第6至第10个年度内，返还比例为已入库税款的70%;自正式商业投产次月起的第11至第15个年度内，返还比例为已入库税款的55%;自正式商业投产次月起满15个年度以后，不再实行增值税先征后退政策。所得税税率为25%，同时考虑“3免3减半”优惠政策。并享受《企业所得税法》及其实施条例规定的税收优惠。如：研究开发费用加计扣除、安置残疾人员所支付的工资的加计扣除等等。2016年，中国核电公司收到税费返还21.1亿元，占税前利润的22.9%。根据中国核电的装机结构和投产时间，该比例在未来几年内将维持在20%左右。

归母净利润随装机容量增加而增加。2016年，中国核电归母净利润为44.7亿元。2017年前三季度归母净利润为41亿元，同比增长9%。

图表27：2012-2016年税费返还(亿元)

图表28：2012-2016年归母净利润(亿元)与装机容量(万千瓦)

优质标的：中国核电、浙能电力

中国核电：核电发电企业的A股龙头，盈利持续增长。截至2017年11月份，中国核电投入商运的机组共17台，控股核电装机容量达1434万千瓦，占全国核电总装机容量的40%，仍有6台在建机组将于2020年前投运。2018年，田湾3/4号机组和三门1/2号机组共4台机组将投入运行，增加装机容量462万千瓦，同比增速为32.2%。2020年，田湾5/6号机组共2台机组将投入运行，增加装机容量223.6万千瓦，同比增速为11.8%。届时中国核电控股核电装机容量将达到2119.6万千瓦，占全国核电总装机容量的36.7%。

2016年公司实现营收300.1亿元，同比增长14.5%，其中核电销售贡献296.4亿元，占比98.7%;实现归母净利润44.9亿元，同比增长28.8%，其ROE为11.5%，高于四大火力发电企业(华能国际、国电电力、华电国际、大唐发电和浙能电力)的平均值，盈利能力稳健。我们认为盈利能力或将在2018年随装机容量的大幅增加而增长，ROEWind一致预期为11.77%。

浙能电力：积极参股核电，核电权益或将为公司贡献更多利润。公司是浙江省能源集团电力主业资产整体运营平台，是地方性的火力发电企业。2016年公司实现营收391.8亿元，实现归母净利润62.8亿元，同比下降10%。相对来讲，公司的盈利能力优秀，其ROE为10.77%，无论是在全国性还是地方性火电上市企业中均居前列。公司参股了一批优质的核电企业，包括核电秦山联营有限公司20%的股权、秦山第三核电有限公司10%的股权、三门核电有限公司20%的股权、中核辽宁核电有限公司10%的股权、秦山核电有限公司28%的股权以及国核浙能核能有限公司50%的股权。2016年核电权益装机容量181万千瓦，核电权益贡献利润12.57亿元，同比增长8.6%，占归母利润的20%。在总利润下降的情况下，核电权益贡献利润大幅增长，占比也得以提高。随着公司参股的三门核电1/2号机组2018年的投产，我们预计核电权益将为公司贡献更多利润。我们认为，浙能电力作为浙江省内火电龙头，核电资产优异，盈利能力强，属于电力上市企业中的优质稳健标的之一。

水电：盈利能力稳定，价值仍被低估

独特优势：清洁环保、成本低廉

发电装机仅次于火电，具有比较优势。2017年1-10月份，水电发电占全国各电源发电量的17.8%，水电装机占全国各电源装机的18.0%，仅次于火电。与其他电源发电相比，水电具有一系列的比较优势：与火电相比更为清洁环保;与光伏、风电相比更为稳定，水电的利用小时优于风电、光伏，次于核电、火电，尽管水力发电受来水量不确定性的影响，但相对而言也是一种较为稳定的发电选择，同时具有调峰性能，在调峰选择上仅次于火电;且是所有发电电源中成本价格最低廉者;也是发电利用效率最高的，水电厂用电率2015年仅为1.71%，是所有电源发电中最低者。

图表29：2017年1-10月全国各电源发电量占比

图表30：2017年10月全国各电源装机占比

清洁环保：水电属于可再生能源，是一种利用水流的位能差而产生的电能，不会像火电那样造成较大的化工能源消耗，发电过程也不会产生污染物。

图表31：2017年1-10月全国各电源新增装机(GW)

图表32：2017年1-10月全国各电源利用小时数(小时)

价格低廉：水电的成本主要来自前期的工程建设成本;投运后，成本主要来自折旧和财务费用，相对来讲，水电是所有发电电源中成本最低廉者，并最终反映在上网电价上，目前水电上网电价具有绝对的比较优势。

图表33：2015年全国各电源厂用电率

图表34：上网电价水电具有竞价优势(元/千瓦时)(2015年)

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