华电国际：目前共拥有57家已投运控股电厂控股装机4928.5 万千瓦-北极星火力发电网

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三季报点评：电力板块量价齐升，低估值高弹性标的

■ 事件：根据华电国际公司披露的三季报，前三季度实现营业收入 643.1 亿元，同比增长 10.7%；归母净利润 15.26 亿元，扭亏为赢；EPS 为0.155 元，去年同期亏损 0.024 元。但就第三季度而言，营业收入 227.77 亿元，同比增长 6.2%；归母净利润 5.39 亿元。业绩符合预期。

■ 固定成本增加，不改业绩增长趋势：据公告，公司作为火电龙头之一，截至目前共拥有 57 家已投运的控股电厂，控股装机 4928.5 万千瓦。

近两年电力行业实行供给侧改革，严格控制新增火电产能，火电项目成为稀缺资源。随着公司装机规模的增加，前三季度水费与燃油费等材料成本及人力成本有所提高，财务费用受资金成本及新投产机组影响，也有一定程度的提升。但影响业绩的多重要素趋势向好，助推业绩大幅改善，前三季度的归母净利润分别为 6.87 亿元、2.99 亿元和 5.39亿元。公司前三季度累计发电量 1551.9 亿千瓦时，同比增长 8.79%，其中火电同比增长 10%，风电和光伏分别同比增长 16%和 58%。2018年前三季度的平均上网电价为 405.53 元/兆瓦时，同比增长 9 元/兆瓦时（2.15%）。投资收益方面，受参股煤矿收益增加的影响，投资收益同比增长 90.4%至 7.99 亿元。

■ 受进口煤受限和电厂提前补库影响，煤价短期将承压，但长期向好趋势不变：公司 2018 年前三个季度的燃料成本分别为748 元/吨、700元/吨和 710 元/吨，其中第三季度的燃料成本逐月下降。公司补库存工作进展顺利，今年补库存的时间较去年提前了约半个月，全国重点电厂库存水平已和去年冬季库存最高水平相差无几。根据煤炭市场网统计，截至10 月30 日，沿海六大电厂库存逼近这几年的库存高点（1612万吨），较月初增加 117 万吨，同比去年增加600 万吨。随着补库存的顺利开展，预计从 11 月开始，煤价开始转入平稳阶段。随着优质产能供给不断增加，煤炭产量稳步提升，铁路运输保障能力不断增强，若进口煤限制力度不如预期、需求没有明显好转，迎峰度冬期间有望迎来旺季不旺的行情，大幅缓解电厂的成本压力。

■ 供给侧改革+ + 需求侧稳中向好，电力供需形势持续改善，“ 价稳量升 ” 值得期待：供给方面，电力行业在国企改革和供给侧改革的大背景下，停建缓建煤电产能和淘汰煤电落后产能的步伐有望加快，煤电去产能力度超预期，有利于行业集中度和效率提升，利好业内龙头。

根据中电联数据，预计 2018-2020 年间，每年煤电新增装机在 3500-4000万千瓦之间。需求方面，考虑到宏观经济总体平稳，电能替代稳步推进，2018-2020 年的全社会用电量有望保持中高速增长。电力供需形势持续向好，煤电机组利用时数有望不断改善。电价方面，国家发改委和能源局联合发布《关于积极推进电力市场化交易，进一步完善交易机制的通知》，规定建立多种形式的市场价格形成机制。2018 年前三季度电力消费量大增，发电企业在与大用户之间协商电价的话语权提升，市场化交易的电价折扣有望进一缩窄。公司火电有望迎来“价稳量升”的新趋势。

■ 具备较大估值修复空间，高业绩弹性标的：公司是市场上难得的低PB+高业绩弹性火电标的，目前 PB 仅为 0.93，低于五大发电集团其他上市公司。未来在机组利用小时数稳中有升、市场化交易电价折价缩窄的基础上，公司的业绩复苏趋势和幅度有望优于行业平均水平。

■ 投资建议：增持-A 投资评级，6 个月目标价 4.5 元。我们预计公司2018 年-2020 年的收入增速分别为 13.4%、6.2%、2.6%，净利润分别为 20.6 亿元、27.9 亿元和 44.6 亿元。

■ 风险提示：电价下调风险，全社会用电量增速低于预期，煤价持续高位。

投稿与新闻线索：陈女士微信/手机：13693626116 邮箱：chenchen#bjxmail.com（请将#改成@）

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