电力行业：负重前行 迎来春天

      1. 2008年，电力行业的经营环境经历了巨大的变化，而变化围绕的主线就是“煤价”。在国际大宗商品牛市的大背景下，煤价在上半年大幅上涨，最高时达到了年初煤价的一倍多。电力行业自04年电荒以来投入大量资金进行电源建设，近年来全国电力装机容量快速扩张。正在电力行业准备迎来丰收的时候，突如其来的成本压力让全行业出现大面积亏损。发改委于6月19日紧急出台了电煤限价措施，并随后两次上调电价约11%，电力行业的盈利能力仍未得到彻底恢复。自7月下旬电煤价格开始大幅回落，电力行业盈利能力在三季度进入谷底，但仍未恢复到07年的水平。同时，下游钢铁、有色等行业的经营环境不断恶化，与下跌的煤价一起扼杀了电价再次上调的预期。内蒙、云南等省还暂时下调了部分行业的销售电价，电力企业和市场都开始担心全国性的电价下调。下游产业开工率不足还导致了发电量下降，11月全国单月发电量同比下降9.6%，电企盈利能力的复苏受到考验。在年底召开的煤炭订货会上，以五大集团为首的电企尽全力希望争取到更多的利益，态度坚决的要求09年合同煤价格下调50元/吨，最后煤电双方不欢而散，五大集团没有在煤炭订货会上签订一单电煤合同。相对剧烈变动的煤炭价格，电价调整需要发改委决策，政策的时滞性给电力行业保持盈利稳定性增加了难度，“市场煤、计划电”成为电力行业的顽疾。谈崩的煤炭订货会再次将问题暴露出来，电力定价机制改革的要求更加迫切。尽管由于各方利益协调等问题改革短期内可能还不会实现，但其长期趋势不会变，而改革给电力行业带来的长期利好也是比较确定的。
　　2.电力股票在08年的表现可以用“先抑后扬”来形容，08年初时天相电力行业指数以4460.93点落后于上证指数5261.56点15.22%，上半年煤价的上涨使电力行业股票整体表现差强人意。但自8月下旬开始，随着国家两次上调电价的作用完全显现，加之市场煤价的连续下跌，市场对于电力行业的盈利复苏持积极的态度，电力指数逐渐缩小和上证指数的差距，到年底时天相电力指数以2022.85点领先上证指数11.1%。
　　3.分公司来看，电力行业水电公司的表现明显好于火电公司，水电公司08年全年平均下跌幅度为53.52%，好于火电公司平均水平10.21个百分点。由于水电公司毛利率平均在45%左右，其盈利能力较强，且由于成本中折旧占比较大，成本通常比较固定，国家对水电实行优先上网，其营业收入不受需求回落影响，但因此水电公司业绩增长也只能来自资产规模的扩张。08年面对复杂多变的经济形势，水电公司良好的防御性得到了良好的体现。此外，资产整合成为电力行业08年最好的投资题材，电力行业股票中全年走势强于电力指数的个股有10只，前六家均是具有强烈资产整合预期或已经行动的公司。由于上市公司股价普遍偏低，不少公司的大股东愿意将资产注入而得到相对便宜的股票，黔源电力、川投能源、桂冠电力等由于均有数倍于原有装机的资产注入而备受市场青睐；长江电力、国电电力和国投电力大股东实力雄厚，整体上市后资产规模扩张性也很强。6家资产整合空间最大的公司排在行业前六位说明电力作为公用事业行业，外延式成长的重要性。
　　4. 09年上半年电力行业将会继续盈利能力恢复的过程。尽管经济形势仍在不断恶化，下游的需求一直在萎缩，但我们认为影响电力行业盈利能力的最主要因素还是电煤价格，需求回落，发电利用小时下降带来的不利影响将会被电煤价格的下降抵消掉。水电行业仍然是良好的防御性品种。下半年国家刺激经济政策的作用将会显现，拉动需求的回升，电力行业景气度上行速度将会加快。同时，电力行业进一步的资产整合和注入也会带来非常好的投资机会，建议关注有明确预期的上市公司，如桂冠电力、国电电力等。
　　5.最后，我们预祝广大投资者在牛年中准确把握投资机会，取得良好的投资收益。（具体内容请见附件）