国电南自：战略转型带动跨越式发展

事件描述

我们近日调研了国电南自[24.251.76%]，与公司证券部负责人做了交流。我们认为公司具有长线投资价值，要点如下：

公司升级为华电集团二级单位，经营战略转变，“8661”目标引领公司高速发展

传统业务增长稳定，工业自动化增长迅速

与中国西电[7.450.13%]合作设立西电南自，抢占智能一次设备先机

定向增发募投项目进展顺利，多个项目有望在2011年进入丰收期

我们预计公司2010年-2012年EPS分别为0.37、0.56、0.88元，对应当前股价的PE为46、30、19倍，给予国电南自“谨慎推荐”的评级。

事件评论

第一，公司升级为华电集团二级单位，经营战略转变，“8661”目标引领公司高速发展2010年，华电集团提升了国电南自行政级别至二级单位，公司发展迈入崭新阶段。调整的意义主要有两方面，一是以前由于大股东南自厂的上级单位华电工程与国电南自发展经营不一致的矛盾不复存在，公司可以更加自主地发展；二是公司可以直接得到华电集团的支持，对公司的电厂、新能源，以及相关业务都有极大裨益。公司经营战略调整为“三足鼎立”，即电力自动化、新能源和节能减排、智能一次设备，符合当前发展方向。

公司的经营目标是到2013年，实现年订货80亿，营业收入60亿，利润6个亿，净资产收益率超过10%(即“8661”目标)。随着2011年智能电网建设进入第二阶段，华电集团在电厂业务以及新能源业务给予公司大力支持，公司各项业务的市场都得到有力的保障。因此，我们认为公司如期甚至超额完成经营目标是大概率事件。

公司2009年全年累计订货22.91亿元，收入18.96亿元，利润1.138亿。对应2013年的发展目标，公司订货和收入的复合增长率约33%，净利润的符合增长率达50%。考利到2010年公司进行完整合后需要一定的磨合期，并且非公开增发的募投项目都已研发完毕进入试运行阶段，2011年有望进入收获期。我们认为公司2010年的业绩增长不会很明显，业绩增速主要将在2010年以后体现。

第二，传统业务增长稳定，工业自动化增长迅速目前构成公司主业收入的四大板块中，增速最快的是工业自动化，主要包括轨道交通和安防系统，预计今年增长40%。轨道交通自动化主要围绕电气化工程综合自动化开展，包括远动系统、综自系统、视频监控系统、交直流系统、SCADA系统等。09年公司的轨道交通业务营业收入10340万、净利润2375.77万。今年预计有10条左右的轨道交通自动化系统招标，主要集中在下半年，上半年仅两条。我们预计轨道交通业务今年全年增长40%。

公司信息安防系统的收入来自控股子公司南自信息技术有限公司，南自信息发展迅速，2008和2009年连续两年获得“中国安防十大民族品牌”。09年收入11681万，净利润1016万，中标一系列重大工程，如国庆60周年天安[5.98-0.17%]门天安门广场视频监控系统等。目前公司规模远小于海康威视[85.201.79%]等龙头企业，但能与这些企业共同荣膺十大民族品牌，我们认为南自信息未来发展空间巨大。我们预计今年安防业务同比增长40%左右。

目前收入占比最大的是电网自动化业务，由于国家电网上半年完成电网建设与改造投资824.03亿元，完成智能电网投资15.15亿元，投资总额比去年同期下降不少。因此我们预计今年电网自动化业务增长10%左右。在数字化变电站试点建设中，公司不论从市场份额、还是技术都位居行业前列。公司承建的550kV桂林数字化变电站提供全套二次设备，这是国内唯一一座全部由同一家企业提供全套二次设备的数字化变电站。所采用的电子互感器、智能组件等设备完全自主生产。第二批69座数字化变电站最快将于今年四季度开始招标，随着2011年智能电网进入全面推进阶段，我们认为公司电网自动化业务将有明显增长。

电厂自动化板块主要分为电气专业、节能减排专业、热工自动化专业、水处理环保和辅控专业。今年火电装机增速约为8%，我们认为公司电厂监控和热工自动化业务受到火电建设增速放缓的影响，今年增幅不会太大。静电除尘和高压变频器都是电厂节能减排技改的重要内容，考虑到“十一五”节能减排指标的压力，我们认为这两项业务将有较大幅度增长，下半年高压变频器业务有望取得来自华电集团的较大订单。综合来看，我们预计电厂自动化业务增长10%。

水电自动化中的水利水电业务竞争非常激烈，主要竞争对手包括南瑞集团、水科院，毛利率预计将有所下降。但随着今年水电项目审批力度加大、南水北调工程的进展。公司大坝、水情水调业务会有较快增长，我们预计水电自动化全年增长15%左右。

第三，与中国西电合作设立西电南自，抢占智能一次设备先机公司与中国西电合作设立西电南自，公司将建在扬州产业园，国电南自占45%的股权。中国西电提供市场支持，以及一次设备产品的技术支持；国电南自提供二次设备产品技术支持、生产制造支持。西电南自生产的智能设备组件将与中国西电的变压器、断路器等一次设备配套销售。一二次设备生产商合作生产智能一次设备在国内尚属创举，智能一次设备适应未来智能变电站需求，是今后的发展方向，这种合作模式将使得公司取得行业领先地位。我们预计11年可以较大幅度贡献收入。

智能一次设备主要有三部分组成：高压设备、传感器/执行器、智能组件。智能组件通过传感器或/和执行器，与高压设备形成有机整体，实现与宿主设备相关的测量、控制、计量、监测、保护等全部或部分功能。智能一次设备是智能变电站的基础，目前数字化变电站试点中都要求主设备具有在线监测功能。

第四，定向增发募投项目进展顺利，多个项目有望在2011年进入丰收期本次定向增发是公司上市以来的首次融资，预计将于年内完成。募投项目也已展开，我们认为结合公司在数字化变电站中的积极探索，带动多项募投项目。我们认为，随着2011年智能电网建设第二阶段的到来，公司募投项目中智能电网业务将有明显增长。此外，公司的风电控制系统和变流器已经在华电集团的风场进行试运行，风电并网标准有望于2011年初公布，届时公司风电相关产品将充分享受关键零部件进口替代进程。

我们预计公司2010年-2012年EPS分别为0.37、0.56、0.88元，对应当前股价的PE为46、30、19倍，我们给予国电南自“谨慎推荐”的评级。