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话说环保新宠 天壕节能“牛面凡身”

2012-10-23 11:51来源:周末金证券 王成关键词:天壕节能余热发电电价收藏点赞

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看到很多环保行业研究员在研究和推荐天壕节能,认为其是环保股中的优质股,有长期投资价值。我仔细研究了下,认为这就是一个电力股,长期没啥价值,短期倒是有些看点。

天壕节能公司最大的特点在于合同能源管理的连锁投资、运营。通过与水泥、玻璃企业合作,在合作企业建立电站,利用其余热进行发电,公司后续向厂家供电收取一定电费。所以表面上,公司被归为节能环保股,但实际上是成长中的电力股。因为其具有电力公司属性,收入来自于BOT的余热发电项目电费收入,成本主要来自于折旧、运营费用、人工和财务费用。收入受到电价以及利用小时数影响,利用小时数由下游水泥、玻璃行业产能利用率决定。与电力公司一样,属于重资产公司,上市前ROE最高仅有不到12%,最低不到8%。

说其还有成长性,主要是由于余热发电市场空间足够广阔,公司通过BOT项目能够快速扩张,但扩张速度取决于公司自有资金实力。具体测算如下:目前公司装机总容量152MW,固定资产投资7.6亿,装机成本约500万/MW;公司在手现金6亿,按照40%左右自有资金建设,公司目前可新增固定资产15亿,对应装机容量300MW。也就是说,公司在目前情况下最大的装机容量为450MW,相当于目前3倍;2011年公司收入1.8亿,净利润5000万;极限状态下,公司收入5.4亿,净利润1.5亿。除现有资金外,公司未来投资的资金来源可能是现有业务的利润。如果现有资金按照年均20%-30%的速度进行投资,未来5年估计平均每年净利润约1亿元,5年获得可投资资金约5亿元,同样可达到目前规模的2倍。考虑到现有资金及未来净利润,公司在未来5年不需要融资的情况下,可获得9亿的收入,2.5亿净利润;年均增速接近40%。

5年后,天壕节能公司成长性丧失,估值将会大幅下降至目前电力企业的15-20倍之间,按照20倍计算,5年后市值约50亿。较目前30亿市值也就是增长40%。这么看长期机会不大。短期看,半年报公司业绩负增长,但全年业绩有望高速增长,因此存在一定的业绩反转投资机会。下半年公司收入增长来自于两方面,一方面是去年下半年较晚投产的新项目;另一方面是下半年新投放的产能。仅考虑去年下半年新投产项目带来的增长,测算公司下半年收入增长约40%,全年收入增速约为50%。利润方面,考虑到原有业务利润率的下降以及募投项目带来的财务费用减少,预计全年净利润增长约为40%。短期业绩由负增长转成高速正增长,确实有一定机会,特别是在整体业绩普遍低迷的情况下。(国泰君安策略分析师)

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