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经营重心转向运营,业绩拐点已现。公司2012年营业收入3.83亿元,同比下降14.46%,归属于上市公司净利润1.045亿元,同比增长1.76%;实现每股收益0.35元。公司公告每10股转增8股,派发现金2元(含税)。公司2012年收入下滑的主要原因为12年内公司业务重心转向运营,脱硫脱硝项目采取BOT模式,由于建造期不确认工程收入,导致该业务收入同比下滑43%。
脱硝市场爆发、脱硫脱硝运营市场快速增长。我们维持大气环保行业发展趋势的判断:脱硫市场建设高峰已过,脱硫达标改造、干法脱硫市场启动成为脱硫市场的主要需求;脱硝改造千亿市场在2013-2015年集中爆发;脱硫脱硝行业内采用运营模式的比例将大幅提升。目前脱硫市场已经大量采用运营模式,其中以中电投、国电、大唐等电力集团推进最快,而2012年以来脱硝改造中部分订单也已开始采用运营模式招标。我们预计伴随脱硝电价的推广,脱硝运营市场将快速成长。
脱硫特许经营资产将快速扩张,2014年内突破1600万千瓦。2012年公司脱硫运营业务受制于机组负荷率下降,收入降至2.5亿元,同比下降 9.45%;毛利率49.7%,下滑2.88%。2012年内公司脱硫脱硝运营订单显着增长,现有、在建和在手订单运营装机超过1600万千瓦(含脱硝运营);以利用小时5000小时保守估算,此部分资产全部投产后将贡献EPS超过0.96元。
多“点”驱动,业绩持续高增长可期。公司竞争优势体现在技术储备丰富、拥有干法活性炭、有机催化净化等优势技术;运营机制灵活、高效,单项目盈利能力超越行业水平。我们认为公司未来业绩的增长动力来自:现有脱硫运营项目的脱硝需求、三西地区煤电基地的干法脱硫需求和脱硫改造的新增需求;我们预计越来越多电力环保项目将倾向于采用运营方式,推动公司运营规模快速增长。
评级:增持。我们预计公司2013-2014年EPS分别为0.86、1.12元。脱硝市场爆发、脱硫改造和干法脱硫市场陆续启动是公司业绩持续增长的主要驱动力。比较行业平均估值,我们认为给予公司2013年25-30倍PE较为合适,对应合理股价21.6-25.9 元,维持公司“增持”评级。建议积极关注锡盟地区干法脱硫市场的进展。
风险提示:运营脱硫资产利用小时或投运率低于预期;未来新增运营项目订单低于预期;市场竞争加剧导致业务利润率水平下滑。
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