深度报告丨中国核电：核电行业领导者受益新项目审批重启-北极星核电网

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核心观点

※公司是中核集团旗下核电运营平台，核电行业领导者

公司是中核集团旗下核电运营平台，核电行业领导者。截至目前，公司在运控股装机达 1547 万千瓦，占国内核电总装机的 42%；在建控股装机达 873 万千瓦，占国内核电在建装机的 40%。2018 年第一季度，公司实现营业收入 82.55 亿元，同比增长 3.23%；实现归属于上市公司股东的净利润 12.19 亿元，同比下降 0.63%。

※核电运营收益高且稳定，公司盈利能力有望改善

核电是一种可以承担电网基本负荷的优质清洁能源，具有清洁高效、安全稳定等特点。核电运营收益高且稳定，其平均毛利率可达 40%，年平均运行小时数长超 7000 小时。核电作为电网基本负荷之一，将直接受益于行业景气度回升，公司在收入端有望实现量价齐升；公司成本结构稳定，未来单位发电成本预期将逐渐下降，公司盈利能力有望改善。

※核电新项目审批重启，公司将持续受益

公司目前在建机组将在 2021 年前陆续投产，未来 4 年装机复合增速达 12%。近期我国多台核电机组获准装料，若后续顺利实现商运，第三代核电技术有望得到验证，从而将有力地推动新项目审批重启。截止目前，我国核电装机及在建机组总容量相较“十三五”规划中还有近 3000 万千瓦的差距，新项目审批若重启，公司有望持续受益，每年预计新开工 2-4 台机组，到“十四五”期末，公司控股在运机组装机容量预计将达目前装机容量的 2.5 倍。

※首次覆盖予以“增持”评级

我们预计 2018-2020 年公司营业收入分别为 407、487、536 亿元，归属于上市公司股东的净利润分别为 57、69、79 亿元，对应 EPS 分别为 0.37、0.44、0.51 元/股，对应 PE 分别为 15、13、11 倍。公司是核电行业领导者，行业景气度回升，公司盈利能力有望改善，若核电新项目审批重启，公司将持续受益。公司 2018 年业绩对应市盈率为 15 倍，考虑行业平均估值水平，公司合理的市盈率区间为 16-18 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

※风险提示：在建核电项目进度不及预期；在运核电站发生重大事故等。

一、公司基本情况

1.1.中核集团旗下的核电业务平台

中国核能电力股份有限公司是经国务院国资委批准,于 2011年 12 月 29 日由中国核工业集团（以下简称“中核集团”）联合中国长江三峡集团有限公司、中国远洋海运集团、航天投资控股有限公司共同发起成立的股份有限公司。公司于 2015 年 6 月在上海证券交易所正式上市，是中核集团旗下的核电业务平台。截止目前，公司现有股本 156 亿股，全部为流通股。公司控股母公司为中核集团，持股比例达到 70.40%，公司实际控制人是国务院国有资产监督管理委员会。以 2018 年 6 月 25 日收盘价计，公司总市值为 872 亿元。

图 1：中国核电股权结构图

1.2.核电行业领导者，拥有最丰富的核电堆型

公司是 A 股唯一核电运营企业。目前我国具有核电站运营牌照的只有中核集团、中广核集团和国家电投集团，在运的核电机组皆由公司和中广核电力（1816.HK）控制，公司是目前 A 股唯一核电运营企业。主要子公司包括中核运行，以及秦山一核、秦山二核、秦山三核、江苏核电、三门核电、福清核电、海南核电、辽宁核电、三明核电、桃花江核电、河南核电、漳州能源等多家核电项目公司。截至目前，公司在运控股装机容量达 1547 万千瓦，约占国内核电总装机容量的 42%；在建控股装机容量达 873 万千瓦，约占国内核电在建装机容量的 40%。

图 2：公司控股在运装机容量占比约为 42%

图 3：公司控股在建装机容量占比约为 40%

公司拥有最丰富的核电堆型。1991 年，公司所属的秦山核电站并网发电，目前已安全运行近 30 年，是我国第一座自主设计、建造的核电站，结束了我国大陆无核电的历史。公司一直以来坚持走自主化路线，配合国家的核电发展自主化安排，实现核电技术引进、消化、吸收，掌握了多项核心技术。并联合其他单位在我国三十余年核电科研、设计、制造、建设和运行经验的基础上，充分借鉴国际三代核电非能动安全的先进理念，共同研发满足国际最先进的法规标准的三代核电技术-“华龙一号”，该技术具有完全自主知识产权。经过多年的发展，公司目前已掌握了最多样的核电技术，拥有最丰富的核电堆型。其中压水堆包括 CP300、CP600、CP1000、VVER-1000、AP1000、华龙一号，重水堆包括 CANDU-6 等。堆型的多样化使得公司技术经验丰富，同时在一定程度上避免了单一技术可能发生的共因故障。

表格 1. 公司在运及在建机组情况