【深度报告】现金流“魔咒”下的垃圾焚烧行业-第2页-北极星火力发电网

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根据《“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》，“十三五”期间全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设总投资约1924亿元，生活垃圾焚烧比例将由2015年的28.6%提升至2020年的50%，日焚烧能力将由2015年的23万吨/日提升至2020年的70万吨/日，绝对数值有超过翻倍的增长。

预计“十三五”期间垃圾焚烧建设市场规模将达两千亿，2020年运营市场规模将达到298亿。

结合城镇化趋势和垃圾清运率提高，我们预计2020年全国垃圾清运量(城市+县城)2.8亿吨/年。

结合“十三五”规划中，全国垃圾无害化处理率95%、垃圾焚烧处理比例50%，预计2020年全国垃圾焚烧处理量为10702万吨，结合目前的垃圾处理单价(65元/吨)、垃圾焚烧发电量(280千瓦时/吨)、上网电价(0.65元/千瓦时)，到2020年，全国垃圾焚烧运营市场规模将达到298亿元，预计整个“十三五”期间市场规模在1015亿元左右。根据规划，“十三五”期间，全国需要建设46万吨/日的新项目。

按目前垃圾焚烧项目建设投资成本在40—50万元/(吨/日)。简单测算，“十三五”期间垃圾焚烧建设市场规模约2085亿元。

1.3 固废行业现金流好、盈利能力优，投资价值显现

在今年偏紧的融资环境下，现金流成为制约环保公司业绩增长的关键要素。现金流较紧张的公司以及需要资金撬动增长以ppp模式为主的公司或难以实现之前几年的高增长。一方面是项目融资偏紧影响项目进度的收入确认，另一方面是资金成本的上升带来财务费用有所上升，使得净利润增速低于营收增速。

目前环保各细分板块中，固废板块现金流最优。固废企业包括垃圾焚烧、环卫、危废，回款都较快。

固废运营的回款快于工业企业烟气脱硫脱硝的第三方运营，落后于水务运营，但由于水处理企业收入来源主要来自于ppp模式的工程收入，回款在一年以上，大气烟气治理工程、监测装备回款也在半年以上，而大多固废企业收入主要来自于运营业务，因此固废企业的现金流表现要明显优于其他版块。

垃圾焚烧企业的收入来源包括四部分，垃圾处理费、基础电价、省补电价、国补电价。基础电价回款最快，按月结算支付，垃圾处理费的回款不同项目有所不用，一般按月或按季度支付，省补电价和国补电价回款周期相对较长，一般每季度或每半年结算一次。政府根据月度和季度考核得分情况按季度支付项目的服务费用，支付周期大约在1-3个月。

从盈利能力看，固废企业盈利能力强，且未来仍有提升空间。我们统计环保各细分板块盈利能力，分别是固废>监测>水>大气。

从irr看，大气irr最高，清新环境的电厂运营项目irr在12%左右，但大气运营项目主要面对工业企业，现金流较差，且存在一定的回款风险。水厂irr在8%左右，垃圾焚烧早期irr达到12-15%，随着之后竞争激烈，垃圾处理费补贴下降，目前新项目irr也下降到8%-10%左右。垃圾焚烧从irr角度仍是性价比较高的投资项目。

从利润率看，我们认为未来监测领域的利润率或较为稳定，大气板块随着非电的比重提升，利润率水平或略有抬升，水处理板块随着ppp工程收入占总收入比重增加，以及后期的乡镇水厂运营利润水平或不及早期水厂，上市公司整体利润率或略有下降。而固废板块，从短期看，苏日安新项目的垃圾处理费普遍低于存量项目，投运后将拉低板块利润率。但长期来看随着垃圾分类推进，垃圾热值仍有较大提升空间，长期盈利能力仍有提升空间。

固废处理行业具有较大的运营规模体量，行业易出龙头。尤其是垃圾焚烧领域市场集中度较高，行业竞争格局清晰。根据在手项目统计，前五大公司光大国际、锦江环境、中国环境保护集团、北京控股和重庆三峰，市场占有率为43.40%，垃圾焚烧行业集中度高于水务、大气、危废等其他细分领域。我们认为随着行业进入运营期，龙头企业在应对邻避、项目推进上或快于一般企业，加上一些企业可能转让其在手项目，未来行业实际集中度将高于目前在手项目的集中度，行业集中度提升可期。

投稿与新闻线索：陈女士微信/手机：13693626116 邮箱：chenchen#bjxmail.com（请将#改成@）

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