两因素难推电力行业再上台阶

　　煤电联动 部分缓解火电压力

　　4月30日国家发改委发出通知，公布了煤电价格联动实施方案。自5月1日起全国销售电价平均提高2.52分／千瓦时。三类销售电价中，农业、中小化肥生产用电价格未作调整；居民生活电价是否调整由省级政府提出意见，需要调整居民生活电价的，要依照法定程序召开听证会广泛听取公众意见。

　　根据我们的分析，此次电价上调，只相当于上网电价全国仅平均上调1.8分／千瓦时。销售电价由购电成本、输配电损耗、输配电价及政府性基金四部分构成，其中购电成本（接近上网电价）和输配电价是主要部分。国务院发展研究中心和摩根大通银行共同组织的课题组04年初发布的《中国电价和电力发展报告》中对输配电价占销售电价的比例的研究表明，我国输配电价占销售电价的比例为24.6％。如果再加上不超过1分／千瓦时的政府性基金（约占2％），以及输配电损耗部分（估计为2％），则上网电价在销售电价中的比例约为71.4％。那么，如果此次电价调整遵循上网电价和销售电价同比例上调，则上网电价仅提高了1.8分／千瓦时，低于我们预测的1.96分／千瓦时，也低于市场普遍2分／千瓦时的预期。

　　按照此次电价上调的幅度，以及5月1日的上调时间（按照2001－2004年月度平均发电量在全年发电量中的比重加权），我们对2005年火电行业的盈利进行了测算。2005年火电行业盈利水平继续下降，虽然售电收入将同比增长18.4％，但是毛利润将仅比2004年增长2％，利润增长速度快速减缓，接近于零增长，而且火电毛利率将从2004年的24.11％下降为20.87％。从火电盈利水平的下降速度来看，2005年毛利率比2004年下降3.24个百分点，而2004年比2003年毛利率下降了9.52个百分点，应该说火电行业的盈利水平下降速度趋缓。

　　水电此次也同时上调了上网电价，上调幅度约0.5－0.8分／千瓦时，总的来说，对水电企业的业绩有小幅度的提升，长江电力平均上调3.3分／千瓦时，增加每股收益0.02元。

　　虽然全国平均上网电价上调低于预期，但是，各地方、各电厂的上调幅度则大相径庭。例如，上海电力下属电厂平均上调2.57分／千瓦时，而华能国际下属电厂平均仅上调1.80分／千瓦时。此次上调，国电电力受益较大，对业绩有较大提升，而华能国际的上调则低于预期。

　　结合对电力供需的分析，我们认为，煤电联动对电力行业的整体贡献基本上就是补偿70％的煤炭成本上涨，5月以后的行业毛利率水平将环比明显上升，但依旧难以回到2003年底、2004年初的水平，即使考虑装机容量的增长，全行业2005 年业绩也很难实现大幅度增长。

　　一季度数据显示 发电量增长率持续减缓

　　4月25日中国电力企业联合会公布了2005年1－3月全国电力生产主要指标，统计数据显示，一季度电力生产增速继续减缓，第二产业和第三产业作为主要用电产业，其用电需求也出现了增速减缓的趋势。

　　1－3月份，全国发电量5449.28亿千瓦时，比去年同期增长13.0％，而2004年的全国发电量同比增长率为15.7％，发电量增长率明显降低。这一趋势在去年底和今年1－2月的数据中已经有所显现：2004年发电量增长率由上年的15.18％下降为14.80％；2005年1－2月发电量增长率由去年1－2月的15.82％下降为12.87％。

　　从用电结构来看，第二产业是主要的电力用户，约占全部用电量的75％，第三产业占11％，居民生活占11％，第一产业最少，不到3％。今年一季度第二、第三产业的用电量都出现了明显的增速下降，我们认为这是导致全国用电量以及发电量增速减缓的主要原因。宏观调控以及经济增长减速减少了用电的需求，根据当前电力下游行业的情况，这一趋势会在2005年全年持续，甚至可能出现加剧。

　　用电高峰来临 今年电力紧缺有所缓解

　　电力紧张仍将是今年的主旋律，不过节奏较去年会略有缓和。例如用电大省江苏省2005年电力供应形势仍不容乐观，电力供应缺口仍然存在，不过9月份后，预计全省电力供需可实现基本平衡并略有富余。初步预计，夏季高峰全省可供电力约为3000万千瓦，最大电力缺口约为600万千瓦，比2004年的严重缺电局面有所改善，去年全省迎峰度夏期间最大电力缺口达到806万千瓦。