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电力行业:即将回暖 关注资产注入龙头

2007-07-03 09:40来源:安信证券关键词:电力行业电力收藏点赞

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  决定利润增长的要素

  我们将整个火电行业的利润表示为:利润总额=收入-燃料成本-固定成本和费用+其他。

  进一步拆分为:利润总额=电价×电量-单位电量燃料成本×电量-单位固定容量成本×加权容量+其他。

  决定利润增长的要素:电量、电价、单位燃料成本、单位固定容量成本、加权容量。

  电价:第二次煤电联动翘尾

  合同煤比例普遍上升25~30元/吨,涨幅8%左右,已经高于“煤电联动”的启动门槛。

  煤电联动推迟原因:发改委对07年的煤价还想观望一下;通胀压力和06年电力行业利润高增长;发改委工作重心在向节能减排转移。

  虽然07年的煤电联动可能不会执行,但考虑到06年第二次“煤电联动”的翘尾因素,平均电价仍会有1.6%的小幅上升。

  08年初进行第三次“煤电联动”的可能性很大。

  单位燃料成本:下跌0.5%左右

  预计07年电煤价格仍会延续06年合同煤价格上涨而市场煤持平的走势,预计全年发电企业煤炭的上涨5%左右。

  供电煤耗下降10克/千瓦时左右,即3%左右;

  原煤热值提高2.5%左右;

  07年单位燃料成本下跌0.5%左右。

  单位固定容量成本和加权容量

  预计单位固定容量成本与06年持平。

  火电加权容量增速:07~09年分别为22.7%、13.0%和9.4%,08和09年低于火电量增速。

  考虑新机投产的时间因素,则07年加权容量增速为22.7%。

  资产注入和整体上市加速

  央企并购地电将成为趋势,而华能集团在这方面已经遥遥领先;

  整体上市的政策性障碍已经扫清;

  资产负债率高企以及为今后的并购做准备,是发电集团对上市公司进行资产注入的原动力,同时地方发电集团实现电力资产整体上市还可增加央企并购难度。

  相对于五大集团逐步的资产注入,更应关注非国电系央企和地方发电集团的整体上市。

  非国电系央企

  长江电力:三峡共有26台地上机组,目前只有8台进入上市公司;金沙江上游四座电站总装机容量为3850万千瓦。

  国投电力:公司目前权益容量292万千瓦(包括在建的7万千瓦),托管了集团7个项目权益容量达到386万千瓦(包括在建和拟建);雅砻江流域规划容量达到2285万千瓦。

  资产注入小结

  全国性发电公司依次排序为:长江电力、国投电力、国电电力、华电国际、华能国际、大唐发电。

  区域性发电公司:建投能源、川投能源、豫能控股、粤电力、桂冠电力、内蒙华电。

  投资策略

  资产重估远未结束,与整个大市的估值水平相比,电力行业的估值水平仍然在合理范围之内。

  行业基本面见底回升的幅度高于市场预期,即将进入新一轮的景气周期。

  牛市氛围下,资产注入和整体上市仍将继续提升整个板块和公司的投资价值。

  因此我们给予行业“领先大市-A”评级。

  国投电力:资产注入预期明确

  作为国家开发投资公司电力业务的核心公司,资产注入预期明确。公司目前权益容量292万千瓦(包括在建的7万千瓦),托管项目权益装机容量386万千瓦。

  我们预测公司07年每股收益(摊薄)为0.62元,08年每股收益0.75元。如果考虑资产注入影响,08年业绩可能在0.8元以上。

  按照公司目前的股价,08年动态市盈率为23倍,处于行业较低水平。我们给予“买入-A”评级,目标价位24元。

  长江电力:低风险与整体

  财务投资收益的逐步兑现、与电网签订“十一五”协议、参股地方发电集团降低了公司短、中、长期风险。

  三峡总公司是整体上市条件最好的企业,同时有望在整体上市的运作中获得额外收益。整体上市将极大提升长江电力的业绩,有望达到30%。

  公司是电力行业中的低风险品种,长期增长趋势明朗,同时在央企整体上市的浪潮中还可期待惊喜。公司07年的动态PE仅为26倍,低于行业平均水平,股价没有反映出公司得投资价值,因此我们给予其“买入-A”评级,一年内目标价位20元。

  华能国际:明显低估的行业龙头

  依靠在建机组07~09年增加800万千瓦的权益容量,复合增速接近10%。同时仍有近1000万的项目储备,在近几年投产,因此公司在高基数的情况下仍能保持稳健成长。

  集团内仍有近1000万千瓦的容量可供公司收购,虽然盈利能力低于存量资产,但依靠全部负债收购仍能使公司业绩保持一定幅度的增加。

  预测公司07年的EPS为0.51元,08年为0.58元,动态市盈率仅为25倍和22倍,明显低于行业平均水平。我们给予其“买入-A”评级,目标价位17元。

  金山股份:差异化经营下的高成长

  “坑口电厂+煤电联营”、“清洁能源”、“循环经济”、“热电联产+集中供热”的差异化经营策略使公司规避了行业周期波动的风险。

  公司目前规模较小,但近3年的成长性居于相关上市公司首位,而业绩的爆发期主要为07年和09年。

  公司对投资项目的优选能力极强,其回报率远远高于行业平均水平,每一次新项目的公布都让人眼前一亮。

  我们预计公司07~09年每股收益为0.64、0.90、1.41元,动态市盈率38倍、27倍、17倍。我们给予其“买入-A”评级,目标价位30元。

  国电电力:进入新的发展阶段

  五大集团中,国电集团非上市资产最多、盈利能力最强,同时近几年核准项目规模亦为五大集团之首,因此国电电力将是五大集团中资产注入空间最大的公司。

  进入2009年后,大渡河流域的瀑布沟、深溪沟和大岗山等一大批水电站将开始陆续投产,公司进入新一轮的业绩高增长期。

  假设公司在08年初完成增发和收购资产,则公司07年EPS为0.49元,08年EPS为0.6元,动态市盈率31倍和26倍,处于行业平均水平。我们给予其“增持-A”评级,目标价位18元。

  建投能源:持续资产注入提升公司投资价值

  大股东河北建投实力雄厚,且未来资金需求巨大,需要不断将火电资产注入上市公司变现。因此公司是行业中资产注入预期最明确、受益最大的公司之一。

  公司目前没有在建电厂,未来业绩增长主要依靠财务费用的减少。同时由于其资本支出较少,现金流充足,收购母公司电厂的负债空间大。

  我们预测公司07年EPS为0.46元,08年为0.51元,动态市盈率28倍和25倍。考虑到公司资产注入的预期较为明确,长期发展前景看好,我们给予其“增持-A”评级,目标价位16元。(张龙)
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