天顺风能：钢价上涨影响业绩释放风塔、风电场和叶片业务共同引领-北极星风力发电网

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投资要点

事件：公司公布2017 年三季报，1-9 月份实现营业收入22.74 亿元，同比增长44.75%；归母净利润3.57 亿元，同比增长4.08%；扣非归母净利润3.02 亿元，同比降低2.16%；EPS 0.20 元，ROE 7.60%。2017 年第三季度，公司实现营业收入10.30 亿元，同比增长73.40%，环比增长45.07%；归母净利润1.16 亿元，同比降低10.77%，环比降低27.95%。

风塔国内出货量逆势增长，哈密风电场受益于弃风限电改善，昆山叶片厂稳步贡献收入，前三季度营收大幅增加。今年以来，由于三北“红六省”（考虑到内蒙的特殊情况，有时也称“红五省”）禁装以及新增装机向中东部转移导致建设周期拖长，风电行业整体表现相对低迷。但公司营收却逆势同比增长44.75%，我们认为主要有以下四个原因：（1）风塔出货量稳步增加，公司负责出口的风塔生产厂基本满产，风塔海外出货量持平，而内销风塔产能不断提升，国内出货量逆势增长，市场份额不断增加；（2）钢价上涨致使均价增加，公司风塔产品采用“成本加成”模式定价，钢价上涨会导致风塔的平均价格不断增加；（3）弃风限电改善，今年以来，在煤价高企和政策密集出台背景下，弃风限电改善，1-8 月新疆风电设备平均利用小时数为1267 小时，同比增加236 小时，平均弃风率同比下降12个百分点，至29.5%，受益于弃风限电的改善，公司位于哈密的300MW风电场的发电收入将增加；（4）公司收购的昆山风速时代叶片制造工厂开始贡献收入，产品主要为2.0MW 风机使用的59.5 米大型化风电叶片。

钢材价格上涨、叶片业务刚起步、汇兑损失增加，影响业绩释放。虽然1-9月份营收大幅增长，但归母净利润增速仅为4.08%，远慢于营收44.75%的增速，但1-9 月份销售/管理/财务费用比率分别为3.97/5.62/4.11%，同比变化-1.35/-1.14/2.27 PCT，三费总比率下降0.23PCT，由此三费不是影响业绩释放的原因。我们认为影响业绩释放的原因有以下三个：（1）虽然公司风塔采用“成本加成”的定价模式，但今年以来钢材价格波动较大，使得公司产品主要原材料成本上升较多，毛利率同比有所下降；（2）叶片业务刚起步，毛利率较低，上半年仅为3.15%，会影响综合毛利率；（3）由于公司有一半以上的收入来自于海外，而今年以来人民币升值较多，导致汇兑损失增加。受以上因素影响，1-9 月份公司销售毛利率和净利率分别为29.40/16.05%，分别较去年同期降低7.88/5.87PCT，影响业绩释放。

弃风限电改善，国内风电市场明年有望反转，募投330MW 风电场和常熟叶片厂预计明年贡献收入，公司业绩可期。首先，在煤价高企以及促消纳政策密集出台的背景下，1-9 月全国风电设备平均利用小时1386 小时，比上年同期增加135 小时，弃风限电改善将成为全年主题，三北“红六省”

明年可能会恢复装机，国内风电市场有望迎来反转，而公司的国内风塔业务同时受益于行业复苏和市占率提升。其次，公司募投的容量为330MW的风电场项目已全面开工建设，预计将在2017 年底、2018 年初陆续实现并网运营，明年开始贡献发电收入。最后，公司常熟风电叶片生产基地主体厂房已经完工，预计明年贡献业绩。在海外风塔业务平稳发展的基础上，国内风塔、新增风电场以及叶片新产能投产将带来公司业绩的快速增长。

2017 年归母净利润为4.47-5.28 亿，同比增长10-30%。公司公布2017年业绩预告，预计2017 年归母净利润为4.47-5.28 亿，同比增长10-30%，主要原因是：公司充分发挥品牌和管理优势，国内风塔订单增量明显，风电发电收益增加较多，经营业绩持续增长。

投资建议：预计2017-2019 年分别实现净利4.85、6.77 和8.73 亿元，同比分别增长22.24%、39.56%、28.92%，当前股价对应三年PE 分别为24、17、14 倍，给予目标价9 元，“买入”评级。

风险提示：风电装机不及预期，叶片和风电场业务拓展不及预期。

原标题：[买入评级]天顺风能(002531)三季报点评：钢价上涨影响业绩释放风塔、风电场和叶片业务共同引领未来发展

投稿与新闻线索：陈女士微信/手机：13693626116 邮箱：chenchen#bjxmail.com（请将#改成@）

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