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资料来源:GGII,SNE,B3 Corporation,中金公司研究部;注:动力电池需求为中金公司预测,消费电池2014年至2018年数据采用B3 Corporation,我们预期19年之后增速稳定于12%,储能锂电2014至2017年使用B3 Corporation数据,2018与2020年预测使用SNE数据,对应2018年至2025年储能锂电CAGR为30.9%。
动力领导增长,储能提速,消费稳健。动力电池受益全球新能源车市场的进一步启动,我们认为将维持高增长,2018年至2025年需求CAGR可达41.5%;消费锂电市场下游分散,增长具有结构性,整体较为稳健,我们认为年增速约为10-12%。
▶格局与份额:龙头发展分化,多寡头格局不改
电池各环节需求呈多寡头格局,2018年CATL与松下动力电池装机领先,三星与LG Chem在消费与储能领先。从市场份额的角度来看,2018年动力、储能与消费全球市场来看CR5的市场份额均超过70%,我们认为高集中格局不改,但龙头地位或有变迁。
从2017-2018年营收结构来看,三星侧重消费与储能,LG Chem侧重动力及储能,松下逐步淡出消费专注动力,CATL则专注动力并拓展储能。展望2025年,我们认为动力领域CATL与LG Chem有望占优,2025年市场份额可分别达26%与22%,消费领域三星等继续占主导。
资料来源:B3 Corporation,中金公司研究部
图表: 我们认为动力电池将维持多寡头格局,CATL与LG将占据全球主导
资料来源:SNE,B3 Corporation,GGII,中金公司研究部
▶竞争要素对比:四大领域综合比较,CATL与LG Chem占优
从动力及储能锂电的角度,我们认为,电池企业综合的竞争力体现于以下几个方面,竞争力在产品端反映为高一致性电池的可量产能力,在供应端反映为客户数目与供应地位。综合电池企业在下方中的各项对比我们认为,在动力电池领域,CATL与LG Chem在现有及未来潜在客户群中的竞争力最强,松下次之,三星SDI与SKI随后。
图表: 动力电池企业的竞争要素众多
资料来源:GGII,中金公司研究部
图表: 动力电池全球龙头对比总结
资料来源:公司公告,中金公司研究部
1、成本对比:锂电龙头供应体系进一步移步中国,CATL深耕本土供应体系成本优势显著。目前LG Chem已全面将供应体系转移中国,松下则相对封闭,除负极及正极前驱体环节外,主要以日本供应链为主。CATL深耕中国供应链,在四大材料各环节的把控上均占上风,因此我们认为在直接材料的成本上,CATL优于LG Chem优于松下。
图表: 动力电池成本由多维度构成,四大材料成本最为关键
资料来源:GGII,中金公司研究部
2、客户对比:全球核心供应体系逐步确立,CATL与LG Chem客户群较优。CATL国内占据一线自主品牌车企主要供应份额,同时切入基本绝大部分海外主流车企;LG Chem客户拓展较为主动,且产能配套规划较高,在海外市场占据了除特斯拉外的主要供应份额,切入除日系车企外的大部分车企供应体系;松下客户群较为保守,除特斯拉外以日系车企为主,其它车企布局较少。三星新客户拓展较慢,且并未进入大众大规模电动化浪潮下的主要供应商名录。SKI主要布局德系车企与韩系车企。
图表: 全球动力电池企业客户群拓展情况
资料来源:公司公告,第一电动,中金公司研究部
3、技术对比:松下技术领先,CATL快步前进:松下是全球最先量产NCA 18650电池并应用于电动汽车,同时率先完成硅碳负极应用的企业,在电池的电化学体系技术、生产良品率、一致性上均位居世界前列。CATL先于韩国企业完成NCM811量产。CATL研发支出占营收比重稳居三家首位,研发绝对投入预期高于剔除电子材料业务后的三星SDI及LG Chem。
图表: 若考虑剔除三星SDI在电子材料领域的研发投入,我们认为绝对投入上CATL已占优
资料来源:公司公告,中金公司研究部;注:三星SDI研发投入包含电子材料部分,LG Chem仅为电池业务部分
图表: 电池业务研发投入占营收比重上,CATL高于三星SDI与LG Chem
资料来源:公司公告,中金公司研究部;注:三星SDI研发投入包含电子材料部分,LG Chem仅为电池业务部分
4、产能对比:龙头快马加鞭,欧洲区域产能快速提升。全球范围内产能扩张均逐步进入加速状态,其中欧洲区域的产能扩张规模最高。全球动力电池产能往后的扩张主要将由龙头企业贡献,其中CATL、LG Chem、比亚迪的规划规模较高。松下即有规模较高但扩张规划较小,SKI快速追赶。
图表: 全球主要动力电池龙头扩产规模较高
资料来源:GGII,公司公告,第一电动,中金公司研究部
▶盈利能力:CATL占优,海外企业短期压力犹存
CATL稳定盈利,2019下半年经营性净收益率达12%,但动力电池并未给海外竞争对手短期内带来盈利能力的改善。松下持续亏损数季,放量但未增利;LG Chem产能投放加速带来持续盈利压力,且2019下半年受储能电站火灾事故的售后费用影响较大。三星侧重消费与储能后2018年及2019下半年盈利能力较2016-2017年有所改善,但不及CATL。
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