河南省垃圾焚烧龙头后来者居上垃圾焚烧业务快速扩张渐入规模-第4页-北极星火力发电网

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2、具备区位优势，河南省垃圾焚烧龙头可期

在河南省大量释放垃圾焚烧项目订单的2019年，城发环境是最大的赢家。2019年河南省开标的23个项目（产能27850吨/日）中，城发环境成功中标10个项目（另有一个邓州项目，作为联合体成员与康恒环境中标），规划产能达11950万吨（占比43%），其核心优势在于其控股股东为河南投资集团，国企在融资层面的相对优势和与河南省政府的紧密关系使得其在河南省垃圾焚烧项目的获取中占据绝对优势（如上海环境之于上海，重庆三峰之于重庆）。此外，公司先后完成了对济源和民权两个垃圾焚烧项目（总规模1200吨/日）的收购，截至2019年底公司已投运项目1个（济源项目，600吨/日），在河南省的在建+筹建项目12个（一期规模共10200吨/日，另有喀什项目规模800吨/日），未来有望成为河南省垃圾焚烧的龙头企业。

根据我们在千里马招标网上的信息统计，截至2020年1月29日，城发环境在手项目13个（不包含邓州项目），已投运项目1个（600吨/日），另有滑县和汝南两个项目正处于施工阶段，预计2020下半年竣工（投运产能1600吨/日）；其余项目均处于施工招标过程中，预计2021年有望完成8个项目的投运（投运产能6300吨/日），2022年完成剩余3个项目的建设（投运产能2300吨/日）。

3、政策再平衡，不必过分担忧国补退坡影响

我们基于公司中标项目的平均数据构建了一个的垃圾焚烧发电项目，其设计产能为1000吨/天，吨投资50万元/吨，吨上网电量达330度/吨（行业龙头光大国际2018年平均吨上网电量已达315度/吨，绿色动力、粤丰环保已达330度/吨以上；未来新建项目将采用更新的设备，以及河南垃圾质量相对较好，假设公司未来项目可达到330度/吨），垃圾处理贴费70元/吨，来简单测算公司单一项目的盈利能力。根据上述假设，在满负荷运行的情况下，构建项目的自有资金IRR（税后）为10.71%。

对于市场较为担忧的电价补贴取消问题，我们认为如果电价补贴取消，地方政府的垃圾处理费理应上调。企业与政府签订的垃圾焚烧合同中多包含垃圾处理服务费单价的调价条款，一般随着物价指数（CPI、PPI）的上升或是电价调整等超预期情况的发生，企业可以向政府申请提高垃圾处理服务费单价从而弥补企业成本上升或是收入减少（非自身原因）带来的盈利水平降低。因此，如果电价补贴出现退坡，企业有权力按照合同约定与政府协商上调垃圾处理服务费单价，政府也理应按照合同约定进行调整。

而根据东方金诚对不同地区经济、财政、债务能力的整理数据来看，河南省位于全国第四，其财务支付能力有一定保障，叠加城发环境和河南省政府的紧密关系，我们认为不必过分担忧补贴退坡对城发环境项目盈利性的影响。

在公司未来项目盈利性得到保证的情况下，我们认为公司垃圾焚烧部分的ROE和净利润率均可以达到行业平均水平。目前行业内领先的8家垃圾焚烧上市公司（伟明环保、瀚蓝环境、中国光大国际、粤丰环保、绿色动力、上海环境、旺能环境、中国天楹）的平均ROE（平均）水平在13%-14%。

投稿与新闻线索：陈女士微信/手机：13693626116 邮箱：chenchen#bjxmail.com（请将#改成@）

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