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环保业第二大市值上市公司桑德环境秘辛

2013-10-21 11:38来源:证券市场周刊关键词:桑德环境垃圾焚烧发电固废处理收藏点赞

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桑德环境各业务毛利率也与行业正常水平相背离。极低的应收账款周转率背后是资金的体系外循环。大股东的同业竞争也是一个挥之不去的话题。

毛利率背离行业水平

据桑德环境年报,公司2012年营业收入约为21亿元,其中具有EPC(类似于工程总承包)特征的污水固废工程收入15.72亿元,设备与技术咨询2.3亿元,污水运营业务为2.03亿元,自来水运营为0.93亿元。

其中,固废工程与固废运营、水务工程与污水运营分别构成上下游关系。桑德环境主营固废工程和污水运营(局限部分地区),桑德集团有部分固废运营项目及污水运营业务,而后者控股的桑德国际(00967.HK)主营水务工程业务及运营业务,其关系是:桑德环境的水务工程项目不少由桑德国际承建,桑德集团的固废工程项目及水务工程项目分别由桑德环境、桑德国际来承建。

三者构成了上下游业务,但部分业务的毛利率却与行业存在反差。

先看污水运营,这是桑德环境各业务板块中收入占比第三大的板块。

与同行比较,桑德环境污水运营的毛利率几乎是最低(表2),除了2008年、2009年的毛利率达到50%左右外,近三年直线下降,目前已经跌至35%的水平。

以水务工程为主的桑德国际,却表现出了高毛利率特征的情况,自2008年以来,公司的毛利率维持在了30%的水平。

水务工程占桑德国际的收入80%以上,由于桑德国际未披露各子板块的毛利率,记者推算出桑德国际过去五年的水务工程的毛利率至少在25%以上,而且稳定维持在一个较高水平。

桑德国际水务工程的高毛利率,与不少业务来自关联方桑德环境可能不无关系。

配股说明书显示,2009-2011年度,桑德环境与关联方北京桑德环境工程有限公司(下称“桑德工程”)分别结算污水处理工程相关款项26244.88万元、1963.67万元、357.11万元,占当期同类交易的比例分别为50.74%、7.80%、4.45%。而桑德工程隶属于桑德国际。

这在桑德环境的固废工程业务中也有类似的情况,2009-2012年,该业务的毛利率分别为35.32%、32.93%、34.58%、35.80%,2013年上半年,毛利率为37.46%,基本稳定的维持在33%以上的水平,且有逐年攀升的趋势,这在以工程业务收入为主的上市公司中是非常罕见的。

不过,在上游的固废工程业务尽享高毛利率之时,目前处于下游固废运营业务的大股东的不少项目却在忍受亏损,为桑德环境贡献了1.39亿元收入的北京国中生物科技有限公司(下称“国中生物”)就是一个典型代表。

2013年4月,桑德环境与桑德集团及其下属公司签订协议,拟受托管理国中生物,每个月从国中生物收取10万元的管理费。从公司披露信息看,已经运营三年的国中生物业绩并不理想,2010-2012年的收入只有2889万元、5427万元及5717万元,净利润分别亏损2879万元、5774万元及4880万元,巨额的财务费用是导致公司经营困难的原因之一。

这些亏损的项目最终将由桑德环境接手。根据2010年4月签订的消除同业竞争的协议,对于目前桑德集团现有的固废业务项目,在未来三年内将以合理的价格转让给上市公司。如今,三年大限早已过去,如按照协议执行,上市公司将在未来面临巨大的财务压力和可能潜在的亏损。

投稿与新闻线索:陈女士 微信/手机:13693626116 邮箱:chenchen#bjxmail.com(请将#改成@)

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