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表1截止2020年末已运行10年以上装机及增发电量测算表
2 已运行10年项目不同历史发电小时预测未来发电需求
因此,从体量和效果来看,对于业主来说,存量项目技改重置是必须做出的决策,对服务主体来说,这也是必须重视的即期市场。
IRR不是万能的
但是,如何全面合理的评估技改重置回报?从时间轴上,应该以当前时点看未来还是追述历史表现,测算全生命周期整体收益?从决策角度,谁是技改方案的比较基准?决策指标是否仍然是和只能是IRR?
无论是可研报告还是企业投资决策,经评模型输出一般包括多个指标。但是决策者真正关心的只有IRR。其他如NPV、回收期等指标,一直被输出,从未被利用。IRR和NPV均是通过基于项目或股权现金流入流出得到的指标。
作为一体两面,针对同一项目,假设要素变化,IRR和NPV的变化方向永远一致。NPV反应的是特定目标收益率下,生命周期全部现金流的现值。为正,则说明项目收益满足收益率要求,值得投资;反之亦然。但由于NPV是绝对值的指标,一个10万千瓦项目的NPV会高于5万千瓦项目,不方便用于跨项目对比。
作为比率指标,IRR不会受到容量大小的影响,更方便进行项目之间的横向对比,因此被行业广泛采用。但是,IRR的指标并不是万能的,在某些特殊情况下“唯IRR论”会导致投资者做出错误决策。比如,正常情况下,IRR高意味着项目回报高,回收期短。但是有些项目由于现金流入集中在后期,会出现IRR高、回收期长的矛盾特征。投资人如果单独以IRR为评价指标,可能会低估项目风险,做出错误决策。
另一方面,从业主角度来说,在规模扩张和资金相对充裕期间,投资规模不受限,满足目标收益率要求的项目均可投资,深究回报指标的必要性不大。但是如果可投资资金受限或者可选择投资的范围较宽时,都会存在拟投资项目的比选需求。
此外,在企业存量资产规模已经达到一定体量后,不仅应该建立存量资产的“企业风况”以反映项目风资源特征,还应该研究企业资产的收益特征,比如是否重仓了某些中长期电价下降风险较高的地区,或者所有项目都在三季度的小风季存在较大的偿债压力。
因此,投资新项目时,需要考虑新项目对存量资产组合投资回报和偿债能力影响,是拔高还是拉低了关键指标。这时,IRR需要叠加其他指标才能做出正确决策。
比如,同样在期初投资4亿元,如下三种现金流入方式下项目IRR均为8%,但现金流走势大相径庭。如果以IRR来看,似乎都是可投资项目,而且模式1在经营期末存在大额现金流入,NPV显得尤其大,应该被投资。但收益不确定性和现金流越靠前越值钱的角度出发,模式2-4的动态回收期均更短,是具投资吸引力;如果处于加息通道,预期后期新项目收益率更高,则应该选择模式3,加强资金回收,尽早开展下期投资;如果处于低利率和降息通道,后期新项目收益率预计不如当前项目,则更应该选择模式4,延长享有高收益的区间。
表3收益率相同的4种业务模式要素对比图1收益率相同的4种业务模式下累计现金流现值(万元)
上述现金流走势特征没有被IRR反应,动态投资回收期则可以很好地显现。回收期指标常常被投资人忽略。静态回收期反应的是不考虑折现因素下期初投资额的还本期限,动态回收期更为全面,反应的是还本且达到目标收益率的时点(即图中与横轴相交点)。对于直供电、存在补贴拖欠的项目,由于收益不确定性较大,应该更加关注回款风险,以IRR+动态回收期作为组合评价指标。技改重置回报评估注意事项基于上述分析可知,项目评估不应该仅仅关注IRR一个指标,而应该:
对项目本身,关注IRR与动态投资回报率两者综合表现,更为立体的展示项目现金流特征;
对于技改决策,是单独看业务本身收益为正即可投资,还是存在比较基准?
图2特定项目不同模式累计现金流现值对比(万元)
(技改模式1假设第11年投入4000万元,以后每年增收800万元;技改模式1假设相同投入每年增收1000万元)
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