国内外煤炭供需形势解读与展望

在前期周期下行、产能出清的大背景下，2017年全球宏观经济呈复苏态势，全球煤炭需求连续走低三年后触底回升，但前期煤炭行业投资下滑严重，短期内产能无法释放，预计“十三五”时期国际煤炭市场或将维持紧平衡，

一、当前国际煤炭形势如何？

供给侧：近年来受煤炭周期下行，价格持续回落影响，国际煤炭供给端加速收缩。世界主要煤炭生产国煤炭产能逐步收缩，产量自2014年开始加速下滑，2014-2016年世界煤炭产量分别为81.98亿吨、79.61亿吨、74.60亿吨，同比分别为-0.93%、-2.89%、-6.29%。中国、澳洲、印尼等国煤企资本开支下滑显著，短期复产较难实现，世界煤炭供给受限。

从主要煤炭生产国来看，中国、美国、澳大利亚、印度、欧盟、印尼是世界主要煤炭生产国（地区），2016年煤炭产量占比分别为46.10%、9.98%、8.19%、7.89%、6.99%、3.65%。世界煤炭产量增长主要来自中国、印度、澳大利亚的驱动。从最新统计数据来看，世界主要煤炭生产国煤炭产量增速呈下滑趋势，2016年中国、美国、澳大利亚、印度、欧盟、印尼产量增速分别为-9%、-19%、-2%、3%、-8%、-6%，世界煤炭供给正在逐步收缩。

需求侧：2016年至今国际煤炭需求下降趋势收窄并已由降转升，煤炭价格触底回升。2011年开始，全球煤炭消费量增速呈逐年下滑趋势，2015年和2016年世界煤炭消费量分别为37.85亿吨油当量和37.32亿吨油当量，同比增速分别为-2.7%和-1.4%，世界煤炭消费量降幅收窄。随着全球煤炭消费重心逐渐由欧洲、北美东移至亚洲，2016年亚洲煤炭消费量已接近全球总量的3/4，2017年以来，中国、韩国、日本、台湾等亚洲主要煤炭消费国家和地区消费量（进口国以进口量增速为代表）触底回升，增速由负转正，同时，越南、马来西亚等东盟国家仍然保持了高速增长。

分国家来看，中国2016年煤炭消费量为18.88亿吨油当量，占世界煤炭总消费量的50.58%；印度超越美国成为全球第二大煤炭消费国，印度和美国煤炭消费量分别为4.12亿吨油当量、3.58亿吨油当量，占世界煤炭总消费量的11.04%和9.60%；俄罗斯、印度尼西亚消费量排名较上年有所上升。消费量排名前十的国家是中国、印度、美国、日本、俄罗斯、南非、韩国、印度尼西亚、德国和波兰。

中国、韩国、日本、中国台湾等主要煤炭消费国家和地区消费量（进口国以进口量增速为代表）触底回升，增速由负转正。自2015年开始，台湾省煤炭进口量止跌企稳，2013年开始韩国煤炭进口量由负转正，2017年1至5月进口量增速高达13%，日本自2012年以来进口量基本维持稳增长，2017年上半年，中国煤炭消费量增长约1%至18.3亿吨，煤炭消费量触底回暖。

二、如何看待国内煤炭供需偏紧的局面？

2016年年11月我们首次明确提出有效产能不足的观点，参加我们策略会的朋友清楚，当时我们观点对市场普遍认知冲击很大，比较难接受，但目前看当时的几个观点均得到了验证。当时我们提出，一是煤炭有效产能不足。二是供需紧平衡的局面不会因为退出276天等供给侧限产政策有明显影响。三是17年煤炭行业将呈现供需两旺，价格高位。

首先是产能逻辑，为什么我们从去年，去产能的第一年就开始谈有效产能不足的逻辑，主要是四点原因。

一是15~16年大批中小民营及落后产能自然出清，退出煤炭产业。内蒙、宁夏、贵州、川渝、东北不胜枚举，市场无形之手+政府有型之手（兼并重组、淘汰落后），尤其是前几年行业下行叠加强势兼并重组，又加上当前铺天盖地的绿色环保、低碳发展舆论，对民间投资，民营煤炭企业的信心上打击很大。

二是超能力生产被有效遏制。法制社会安全监管趋严，以及更重要的企业意识转变，2~3亿吨超能力生产基本已杜绝，但这2～3亿吨曾实际支撑了煤炭消费需求。

三是成本非理性压缩以及投资严重下滑。一方面表现在，煤矿开拓煤量不足、水平延伸滞后、露天剥离欠账，煤矿三个煤量失衡，另一方面表现在，挑肥拣瘦的开采方式不可持续，再一方面就是投资严重不足，大批停产停建，叠加近两年金融系统对煤炭行业收紧信贷的政策，没有新增投资何来新增产能。更何况中东部地区大部分煤矿服务年限普遍进入壮年向老年转变的时期，资源的日益枯竭势必带来产量的衰减。

四是供需结构性失衡。煤炭资源富集区和供给主力区呈逆向分布，实际上煤炭黄金十年期间也并非总产能不大于总需求，关键是产能是否能够触及需求，即西煤东运、北煤南运的咽喉一直在掐脖子，后来运力宽松了，西部冲击了东部，加剧了过去几年所谓的过剩。当当前来看，伴随中南、西南、东北产能快速退出，又再次面临了黄金十年期间的运输转运瓶颈问题，区域性、结构性缺煤已成事实，这也是为何传统的煤炭输出大省贵州去年一度陷入拉闸限电的局面，今年传统煤炭输出大省黑龙江煤炭出现供应问题，甘肃禁止煤炭出省等等原因所在。然而煤炭价格的决定因素就在边际的供需上，所以自然价格也易涨难跌。

其次是需求逻辑，为什么我们从去年，就能坚定看多今年的煤炭需求，并提出未来将逐步回升，主要谈两点。

首先我要谈的，也是最重要的是弹性、弹性、弹性，而非大家从去年低直到现在所担心和争议的宏观经济。

一是以长周期视角来看，

煤炭消费弹性系数均值在0.5左右，也就是说经济增速6%，煤炭增速就要在3%。中位数0.49，2013年最高点2.61，自2014年开始煤炭消费弹性系数为负值-0.41，2015年达到历史最低点-0.51，煤炭消费对GDP基本失去弹性，2016年开始煤炭消费弹性虽仍然脱离0.3-0.8的历史区间，偏离合理水平，但已开始恢复，今年前五个月就已恢复到0.52且在继续走高。

二是为何弹性恢复和弹性的恢复是否可持续。弹性恢复的原因之一是消费结构，前几年重化工业去产能、去库存，全社会发展和消费消耗的是库存，停产停工导致的二产用能、用电乏力，但二产是用能大户，工业用电占全社会用电量的70%以上，重化工业用能相对是高载能。但当全社会重化工业去库存完成、产能出清后，其恢复生产对于煤炭、天然气等高载能拉动不言而喻，而风光的低载能属性本质上决定了其作用有限。其二是供给结构。水电结构性见顶，新能源份额较低，火电再堪重任。“十二五”煤炭行业下行的重要因素之一是水电的高速增长，从水电发电量增速12年至今呈现下滑态势，从新增设备容量来看，13年增速78%达到顶峰之后，逐年下滑，同时固定产投资也是见顶回落。从可持续性来看，目前二产尤其是重化工业已经步入正常的恢复性生产状态，“十三五”水电的经济可开发量也基本接近峰值，且从增速上较“十二五”明显下降，未来增量将主要依靠新能源和火电。

其次还要谈一下宏观，当前宏观界对新周期的争论持续发酵，我们是偏积极的，但逻辑上也有的一些不同。

一是探讨我们所谓的新周期与否，不仅要盯住国内，更要重视国际，因为毕竟中国是第二大经济体和第一大贸易国，主要经济体走暖、国际银行对全球宏观经济增速的预计调高，实际对中国的影响是最明显的，进出口和能源供需，微观层面看，今年国际煤价飙升就一定是中国因素吗，未必。

二是谈讨周期并不一定以宏观增速提升或降低为评判依据。只要中观、微观经济展现出活力，不再是一片死寂，也是一种较之以往的新周期状态，库存周期受环保、资金面限制也不见得就一定是短周期，经济周期的波动也不见得那么明显，产能周期则可能更加漫长，这些新特点是需要我们留意的。

三是重视金融环境对周期的影响，不能一概而论。就以煤炭而言，货币收紧、金融监管、利润上行固然对投资需求、对实体经济偏负面，进而可能传导到能源、煤炭需求，但也要看到，供给要想释放，供需错配要想快速恢复，高企的煤价要回归合理区间，利率上行、金融监管、收缩信贷是对供给的反作用力，资产负债表不能快速修复，新增投资出不来，供给就出不来，需求就算受一定影响，但也相当于拉长了产能周期，未必能影响到供需偏紧的格局。

至于煤炭价格，我们不会看的太高，也认为当前煤价相对下游来说有一点高，但当前价格确实是易涨难跌，虽然终究会合理回归到一个社会认可的成本线上，但大概率不是今年，但即便回归到5500大卡动力煤550元/吨或535元/吨，也是一个对行业不错的价格水平。当前煤炭企业的利润水平虽然有大幅提升，但为何没有随价格的涨幅一样恢复，关键还是行业经过长周期下行后恢复需要时日，弥补欠账、调整资产负债表结构是很重要的工作，但有理由相信，随着价格持续当前局面，补完欠账后一些彻底减掉的成本是回不来的，高成本落后产能退出后是恢复不了的，因此全行业的完全成本、现金成本都应该是下降的，利润早晚会呈现出来，而且会不断超出大家预期。

三、行业供需走势

中短期的角度来看，仍然维持我们去年底到现在一贯的判断，供需紧平衡，价格高位震荡，只要宏观经济不明显失速，不一定追求继续走好，弹性的恢复就会拉动煤炭需求的提升。

需求侧，首先从动力煤看，继续保持增长仍然没有太大问题，电力天气因素虽然减退，但高温绝不是主要因素（去年高温的7月消费增速是8.2,今年在高基数基础上增速9.9），主要还是二产的开工率仍然高企，电力需求持续旺盛，当前的工业用电是国际金融危机以来最强状态，前7月6.6%的增速，二产用电占全社会用电量70%以上。考虑到今年淡季不淡，叠加龙江冬季缺煤，安监趋严，冬储大概率会提前启动，所以三季度煤价的明显回落恐怕难以看到。炼焦煤方面，需求更加确定，地条钢对整个黑色系的拉动不再过多解读了，单纯从目前焦煤库存看，钢企焦化企业毛利提升后的补库意愿便很强烈，尤其考虑到三季度，金九银十的开工旺季，以及冬季限产的提前备货等因素，未来炼焦煤需求将持续旺盛，价格也大概率保持涨势。

但反观供给的弹性相比黄金十年期间明显减小，简单总结六点：1）、关闭退出小煤矿导致产能弹性收缩；2）、大量煤炭贸易商退出市场导致供需中间环节弹性收缩；3）、2015年至今的周期性去库存导致供需错配的缓冲区弹性收缩；4）、治超限载、汽车禁运等导致煤炭运输的灵活性下降即运输环节弹性收缩；5）、严格执法、强化安监、质量效益型意识转变导致既有供给端违规释放产能的动力收缩，尤其十九大及安监驱严常态化是对炼焦煤、无烟煤有效产能的最大打击；6）、同时下半年限制进口。更重要的是行业长周期下行，负债率高企，资产负债表修复需要漫长的过程，停产停建，扩张性投资不足导致的产能收缩。

整体上到年底前，煤炭供需紧平衡的态势或不会明显好转，价格维持高位甚至在某些时段继续上扬仍存在较大的可能性，尤其是炼焦煤。从中长期的角度来看，概括一句话，煤炭在能源消费中的比例会下降，但总量在“十三五”末前仍将保持小幅提升。