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推进高耗能产业发展,提高云南本地消纳能力。2017年12月,云南省政府发布了《云南省人民政府关于推动水电硅材加工一体化产业发展的实施意见》,文件中指出到2020年,工业硅总产能控制在130万吨以内,前5户企业产能产量提高到50%以上,力争建成7万吨多晶硅、8.8万吨单晶硅及“切片加工—15GW电池组装—太阳能发电”硅光伏产业链,初步形成“晶圆片—集成电路元件”等硅半导体材料及硅电子元器件的硅电子产业链,硅化工及碳化硅产业链发展取得初步成效。全产业力争消纳水电300亿千瓦时。
2018年省政府工作报告提出了一个全新的培育新动能举措,即“全力打造世界一流的‘绿色能源’‘绿色食品’‘健康生活目的地’这三张牌”,其中绿色能源是指围绕水电铝材、水电硅材、新能源汽车、水电氢、材料基因工程等“绿色能源”重点领域,大力发展高端铝产品,构建硅光伏、硅电子、硅化工和碳化硅产业链,打造动力电池产业集群。
滇西北直流投产提升云南地区外送能力。云南地区的弃水问题已经引起国家的高度重视,国家发展改革委、国家能源局相继出台《关于促进西南地区水电消纳的通知》、《解决弃水弃风弃光问题实施方案》,对促进西南水电科学发展做出了一系列部署。
云南滇西北至广东±800千伏特高压直流输电工程已于2018年年中全部建成投产,可增加云电外送能力500万千瓦。到2020年底,南方电网将建成“八交十直”西电东送大通道,实现最大送电能力超过5000万千瓦,将进一步缓解西南地区的弃水问题。
今年公司弃水预计减少40亿度,可增加净利6.5亿。云南电力供需的改善缓解了弃水情况,2017年云南弃水电量较年初预计的550亿千瓦时大幅减少到287亿千瓦时,2018年云南弃水电量有望控制在200亿千瓦时以内。公司2017年弃水约70亿度,其中澜沧江电站弃水约20亿度,龙开口电站弃水约50亿度,2018年预计公司电站合计弃水约30亿度,较去年可减少约40亿度电,公司上半年综合电价为0.189元/度,弃水减少可增加净利约6.5亿元。
3.2 供需改善有望提升省内电价水平
2017年云南省市场化交易规模达58%。云南省电力改革起步较早,电力市场化交易规模较其他省份较大,2017年全年市场化交易电量成交达703.1亿度,同比增长19.2%,占全省大工业用电的92%,占全部用电量的58%。2018年市场化交易电量规模继续提升,1-10月市场化电量交易规模达到697.9亿度,同比增长23%。
供大于求至电价水平大幅下滑。由于云南地区电力供大于求,市场化竞争直接导致电价水平下降较快,2016年云南省水电平均上网电价仅为0.193元/度,较2013年的0.265元/度减少了0.73元/度。
2017年云南省弃水量较年初预计的550亿千瓦时大幅减少到287亿千瓦时,全年市场化电交易均价达0.207元,较2016年的0195元/度有一定回升。2018年1-10月市场化电价均价为0.1696元/度,较2017年1-10月均价略有下滑,但18年9月和10月的市场交易均价已有明显回升。
市场化规模提升和供需改善有望提升电价水平。公司2017年发电量732.12亿度电,其中外送广东和广西446亿度,省内参与市场化交易电量151亿度,省内优先电量135亿度。优先电量的电价水平较低,如漫湾电站作为优先电站,16年平均上网电价仅为0.166元/度。随着市场化交易规模占比的提升,省内优先电量的份额将逐步减少,有利于公司综合电价的提升。
今年预计云南省仍需弃水200亿度,随着电力供需的继续改善,省内的市场化交易电价有望得到提升,假设公司除外送电全部参与市场化交易,电价每提升1分钱,公司净利润有望提升约2.4亿元。
4 三季度将成业绩向上拐点,低估值高股息率凸显投资价值
4.1 来水回升+新增机组投产,三季度将成业绩向上拐点
汛期来水回升,发电量降幅缩窄。上半年来水较差致公司上半年发电量减少9%,主要电厂发电量下滑20%左右,但三季度来水有明显回升,8月来水较多年平均偏丰1成,公司发电量也明显回升,糯扎渡、小湾、功果桥等电站发电量同比降幅有明显缩窄。
受益于新增机组的投产,前三季度黄登、大华桥和苗尾水电站发电量达84.55亿度,公司前三季度完成发电量604.2亿千瓦时,同比增长12%。来水回升叠加新增机组的陆续投产,预计三季度业绩将有明显增长,有望成为公司业绩向上的拐点。
4.2 低估值提供安全边际,高股息率凸显投资价值
华能水电单位装机市值最低。主要的水电公司中,长江电力的单位装机市值最高,达到7654元/千瓦,国投电力的权益装机中约一半为火电机组,单位装机市值为2597元/千瓦。华能水电单位装机市值仅为1988元/千瓦,是同行业中最低值。
BP远低于行业水平,安全边际高。华能水电目前市值421亿,对应PE 27.39倍,高于同行业上市公司,主要原因是来水下滑和电价较低导致的公司盈利能力较差。但目前公司市净率仅为1.07,远低于同行业水平,盈利能力未来将随着新机组投产、来水和电价回升而逐步修复,公司目前估值具有较高的安全边际。
2019年股息率有望达到4.27%,投资价值凸显。我们预测公司2018年-2020年能够实现归母净利润22.84亿、32.66亿和42.96亿元,实现EPS为0.13元、0.18元和0.24元。
公司将于2016年-2019年向上述4县提供捐赠资金共20亿元,按年度每年捐赠资金5亿元拨付到云南省扶贫募捐资金账户。捐赠支出虽然对公司归母净利润有影响,但不影响分红,公司大股东承诺,因华能水电实施2018年、2019年的精准扶贫捐赠所造成的当年度利润分配减少的部分,大股东予以补足,因此可供分配的每股收益为0.15、0.20和0.26元,对应股息率为3.21%、4.27%和5.13%
澜沧江上游云南段各电站投产后,公司后续将暂无重大的开发计划,资本开支需求大幅减少,未来有可能提升公司分红比例。如果公司将分红比率提升至70%,那么2018年-2020年对应的股息率4.49%、5.98%和7.18%。
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