大唐发电：扩张过快资金紧缺 -北极星火力发电网

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　　大唐发电公布2008年报，通过与我们前期的盈利预测对比（表1），我们的分析如下：
　　1、公司出售大秦铁路1.29%股权，获得投资收益8.935亿元，相当于每股收益0.076元。公司在运行的电厂基本都是全资和控股电厂，从利润表的“少数股东损益”来看，2008年实现的利润为负，说明公司的主营业务2008年是亏损的。因此，可以说公司2008年实现的盈利主要是来自于这部分投资收益，而非主营业务。
　　2、煤价在2008年第四季度的大幅下跌使公司电力业务盈利能力大大恢复，其恢复幅度大于我们的预期，2008年全年电力业务毛利率达12%，2008年第四季度为16.3%，高于我们预测的9.8%和8%。
　　外延增长仍在持续。2008年报披露了已获得核准的16个项目，均为公司第一次披露，其中火电360万千瓦、水电70万千瓦、风电39.13万千瓦、核电400万千瓦，合计869万千瓦。截至2008年底公司管理装机容量2510万千瓦，我们预计，到2010年底可达约3000万千瓦，增长20%。
　　增发以解资金短缺之急。今日公司同时公布了非公开发行股票预案，发行不超过7亿股，每股6.33元，融资额约40亿元以上。在五大集团中，近年来扩张的步伐迈得最快的就是大唐集团，巨额的资本支出再加上高利率（2008年财务费用35.7亿元，比2007年增加82%），使公司资金极为短缺，负债率已达80%以上，今年3月又发行了30亿元的中期票据，此次增发就是为缓解资金之急。此次增发价格6.33元，对应的动态市盈率是22倍左右，略低于目前火电行业约25倍的水平，但我们认为电力行业未来的回报长期难于支撑20倍以上的估值水平，这一增发价格仍有些偏高。
　　扩张过快，股东回报不够。我们认为，公司目前的外延扩张过快，一方面面临资金短缺风险和财务风险，另一方面，由于业绩回报跟不上资本扩张，使得股东的回报不够。从2006年12月公司上市至今，总股本扩张了108%，总资产增长了76.6%，收入仅增长48.4%。如果考虑此次增发，则差距又扩大了，对于股东来讲，到目前为止未能获得好的回报。
　　　（详细内容请参见附件）

投稿与新闻线索：陈女士微信/手机：13693626116 邮箱：chenchen#bjxmail.com（请将#改成@）

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