电力国企降杠杆减负债形势紧迫

电力国企面临去杠杆淘汰落后产能或者化解产能过剩风险，以及发展清洁能源调整电源结的双重任务，这两项任务都很艰巨。但是，这两项相互矛盾的任务，在相同期间内叠加在一起，对电力国企改革发展提出了更加严峻的挑战。只通过资本金来源解决调结构的发展问题几乎不可能，因此调结构带来的必然结果就是加杠杆。所以，正确处理好去杠杆与调结构的关系，或者正确处理好去杠杆与促发展的关系，实质是必须处理好去杠杆与加杠杆这一矛盾。即是，去杠杆既要腾出发展所需要的加杠杆的空间，又要满足达到正常杠杆水平目标。因此，在多种约束条件下，如何做大资本金来源，优化存量资产，降低负债水平（特别是短期负债），是杠杆治理的一项艰巨任务。

正确处理电力产业与经济协调发展的关系。

电力产业适度超前发展是我国经济健康快速发展的一条重要经验和规律。电力产业作为基础设施行业，自身发展既拉动经济增长，又构成经济环境中的一个重要基本条件，发展滞后或过度超前（甚至严重产能过剩）都会造成社会福利的损失。电力产业适度超前发展是企业杠杆扩张或收缩的一个重要因素。同时，电力产业发展又会受到经济周期的干扰，在经济周期不同阶段，企业对杠杆水平具有不同的战略选择。一般地，企业在经济复苏和繁荣阶段，是一个加杠杆规模扩张的过程，否则就会失去发展的机遇；而在衰退和萧条阶段，则是一个去杠杆的过程，否则有可能遭遇流动性甚至破产风险。

因此，在时序上电力产业周期与经济周期存在多种可能叠加，电力产业在不同的情景下会面临不同程度加杠杆和去杠杆交织周期性的挑战。但是，受宏观经济不确定性及企业决策中主观判断的双重影响，产业和经济周期叠加可能会产生严重的峰谷位移，决定了杠杆控制成为企业风险管理和健康发展的一个关键因素，影响了电力国企应对战略。

正确处理挖潜与政策支持内外并举的关系。

国家和电力产业外部政策及企业内部决策决定电力国企杠杆水平，现阶段外部政策是决定性因素。从研究外部政策入手，调整完善国家及电力产业政策，是推动电力国企杠杆治理机制内部化和正常化的重要切入点。电力国企杠杆具有明显的政策性特征，长期以来推动资产负债率高企的关键因素主要是：国家实行电力项目低门槛资本金配置政策；电力项目作为政府拉动经济增长的支柱和先行产业的刺激政策；国家要求央企“走出去”海外投资扩张做大做强政策；电力国企电价作为宏观经济调控的手段；央企需要履行社会责任的要求等等。而煤电价格联动政策受宏观经济约束，使得电力项目投资不能及时足额回收，影响电力国企自我积累和资本金自我补充的能力。同时，电力体制市场化迅速推进、电价退坡机制加速、供给侧去产能及降成本（用能成本）、调结构高质量发展等改革加速推进，使杠杆治理问题更加复杂化。国家又没有明确消除政策性高杠杆国有资本补充及税收优惠的财政政策，或政策不能及时足额到位。

如何争取国家政策解决当前电力国企高杠杆问题，并防范政策过度推高企业杠杆，是一项复杂而又艰巨的任务。当然，政策落地加剧财务风险程度与企业管理水平应该存在正相关关系。这就意味着，基于电力国企公司治理效率的企业内部管理，仍是降低政策过度推高财务风险的内部关键因素。

正确处理系统与目标控制风险管理的关系。

综上所述，杠杆风险是企业具有开放性的系统性风险。企业杠杆风险绝不仅仅是财务专业风险，也绝不仅仅是债权人的风险，而是企业所有利益相关者的风险。特别地，杠杆风险是出资人风险，杠杆风险的爆发可导致股东资本的严重贬值。杠杆风险存在是绝对与相对统一，只要杠杆的存在，就存在杠杆风险，不存在一个可以免除风险的杠杆水平，杠杆越高风险越大。一旦风险爆发可严重至企业破产重组，甚至诱发国家金融系统性风险。因此，必须用改革的思路和措施，采取系统的方法应对杠杆风险。

杠杆风险控制不仅仅在于某个时点的目标控制。杠杆风险度的度量不是体现在某个报告时点。换句话说，企业某个报告时点的杠杆水平，不能代表企业持续经营过程中任何时点的杠杆水平或风险度。在纵向发展的任何横断面，企业都可能出现流动性问题。杠杆风险是各种风险的叠加，至少杠杆风险体现了经营亏损风险、资本赤字风险、资金流动风险、资源错配风险（资金来源在性质及期限上与资产或投资配置不当）。这就意味着，企业必须对具有多重数据勾稽关系的利润表、资产负债表及现金流量表等会计报表项目进行系统性控制。杠杆风险贯穿于规划建设、预算计划、运营管理、业绩考核等发展经营管理链条的全过程。

杠杆风险控制也不仅仅是总量目标控制，更重要的在于结构性杠杆风险控制。对于多产业、多层级、国际化、集团化的电力国企而言，集团的总体杠杆风险控制更不能局限于集团某个时点的目标杠杆达标上。杠杆风险度还与组织设计及各产业发展经营密切相关。由于集团内交叉投资及担保问题，某个产业杠杆风险的爆发可能最终将会导致集团杠杆风险爆发。此外，集团内产业和区域条块独立法人格局，也对资金统筹和流动性管理提出了挑战。

债转股可以作为简单问题复杂化思考的例子。债转股作为去杠杆的重要措施，并为加杠杆腾出空间。事实上，债转股并不能实质降低企业综合融资成本，也不降低经济增加值考核任务，利息负担降低了而利润指标却增加了。其次，债权变成了股权，这两种资产的流动性和盈利能力显然不同，影响了投资者的流动性和盈利能力。第三，对于金融机构而言，债转股则会产生补充资本金的要求，这实际上发生了杠杆的转移，国家财政面临补充国有资本金的压力，曾经的财政与央行政策之争其中就有这方面的问题。第四，债转股促进了混合所有制改革，加强了企业法人治理结构的制衡，但却稀释了股权，这很难对效果进行评价。

机制创新的具体措施

基本思路：根据防范风险的总体要求，坚持底线思维，正确处理好去杠杆、调结构、促发展之间的关系，以改革的思路完善公司财务管理和全面风险管理体系，建立与中国特色现代企业制度相适应的杠杆治理机制，从股东价值及利益相关者和公司治理的角度，通过对企业杠杆及相关指标平衡及优化的动态控制和对标管理，根据内部挖潜和外部争取支持政策内外并举的方针，不断提高企业效率和效益，持续提升企业在国内外市场中的竞争能力和抗风险能力，推动电力产业高质量健康持续快速发展。

第一，拓展完善企业杠杆优化财务管理模式。一是在现有的盈亏指标、流动性指标及杠杆指标的基础上，进一步丰富杠杆指标，提高杠杆指标在建设运营中的考核权重，这些指标主要包括资产负债率、短期流动性、收入债务、偿债能力等指标及其支持指标。二是将财务杠杆及关联指标纳入战略规划、项目建设、预算计划，实行持续滚动的精准控制，加大正向和负向绩效考核激励力度。三是实施战略规划和预算计划严格的全口径资本性收支平衡制度（包括兼顾自有资金和现金流量双重约束的赤字控制、严格的借款还款审批）。四是制定企业杠杆及股权融资、投资、折旧、价格、股利分配及留存收益等相互支撑相互制衡的一揽子政策保证措施。五是建立严格的全面风险管理和全面审计制度。六是立足企业内部挖潜，眼睛向外争取政策支持，持续优化杠杆水平。

第二，进一步加强对资本性投资的杠杆约束。一是对项目投资资本金配置采取分类控制标准，通过争取政策和内部挖潜适当提高资本金配置比例。二是完善项目投资评估方法，采取以投资回报率为主兼顾投资回收期、资产负债率、偿债能力、流动性等指标的综合性评价方法，开展项目经营风险、财务风险及总体风险的评价和对标，促进公司财务状况尽快得到改善。三是审慎采取推高集团资产负债率的杠杆融资并购方式，对于加大集团财务风险的并购项目必须有利于集团结构调整，或者能够在一定期间内使集团财务风险恢复至预期水平。

第三，把握时机审慎稳妥有序优化存量资产。一是根据存量资产不同特点和市场时机严格按程序优化存量资产，必须有利于调整存量资产结构，改善财务状况，为发展腾出增量空间。二是投资性资产转让、非战略性资产转让、不需用资产转让、落后产能资产报废等市场化或政策性剥离资产，存在没有对应负债或对应负债少并不能降低资产负债率的资产处置，但可以增加短期流动性或减少流动负债，应该进行利弊分析并对处置费用和回收资金使用做好安排。三是通过盘活存量资产进行资产重组，应该综合考虑重组后对集团财务杠杆的影响，可以结合债转股优化财务杠杆，也可以创新以煤炭、物资及设备换股权的方式推动混合所有制改革。

第四，建立完善支撑优化财务杠杆的管理会计体系。一是科学界定集团内投资、利润和成本管理中心，理顺管理关系，并对财务杠杆及相关指标驱动因素进行分解落实到责任中心。二是按照“一日结”的基本要求建立完善基于大数据和互联网的责任会计核算、报表和报告体系，使财务杠杆及相关指标始终处于在线控制状态。三是建立完善基于资产全寿命周期管理和战略成本管理的与战略规划、项目建设、预算控制及绩效考核有效衔接数据共享的企业信息管理系统。

第五，全面发挥对财务杠杆及关联指标的审计监督作用。一是大力加强审计机构和队伍建设，全面充分发挥审计在公司治理中的作用，加强审计监督和风险管理。二是加强对以资产负债表为中心的财务审计，突出财务杠杆和流动性审计。三是坚强对战略规划、项目建设、资产重组及预算计划审计，突出集团总部及所属单位资本性收支审计及绩效考核审计。

（作者系中国华能集团公司技术经济研究院副总经济师，文章观点与任职单位无关）