当资本遇上华能——改革开放40年华能的资本故事

历史是理解未来的钥匙。

在改革开放40年这样一个特殊年份回望历史，会发现在诞生之初率先引进外资办电的时候， 在三地上市华丽亮相国际资本市场的时候，在大 刀阔斧进行资源整合的时候，在不断优化结构提 升发展质量的时候，资本运作时而走上前台，时而 如草蛇灰线，伴随着华能三十年敢闯敢试、勇搏激 流，见证了华能数十载风雨兼程、砥砺前行。

为历史换一种“打开方式”，用资本的故事读懂华能。

(来源：《中国华能》 作者：华能集团公司新闻中心 柳田)

诞生：资本是一种磅礴动力

上世纪80年代初，全国人民正铆足了一股劲 儿想把国民经济搞上去。“改革开放，电力先行”，然而当时的“国民记忆”却是缺电，家中常备蜡烛， 企业“停三开四”，电力短板一度成为限制国民经 济发展的瓶颈。而电力发展的瓶颈则是一缺资金、 二缺设备。可我们眼中的缺电，实际是国际投资人 眼中的“蛋糕”——众多海外投资者和设备制造商 正带着资金和设备积极洽商沿海城市推销设备、 投资建厂。

“借外国的钱，建自己的电厂”，一个引进外 资、多渠道筹资办电的想法逐步形成。1985年5 月，国务院正式决定，由国家计委牵头，联合电力 工业部、中国建设银行、中国银行、华润集团公司，发起成立华能国际电力开发公司(以下简称“华能 开发公司”)。这是首家以“华能”字头命名的公司， 标志着新中国成立后我国首家独立电源公司的诞生，也标志着我国电力建设长期由国家包办的计划管理体制自此被打破。

甫一成立，华能开发公司就是一家自主经营、自负盈亏、自我发展、自我约束的经营主体和法人 实体，实行开发、建设、运营、管理一体化的自主 开发模式。利用外资、引进设备、自借自还的办电 方式，作为间接融资，实际上也是资本运作在华能 的开端。

有了引进外资的机制，加上“把电搞上去”的 使命感，华能迅速开展设备供货谈判和电厂建设，大连、南通、福州、上安等一批电厂落地生根。在 华能开发公司成立后8年时间里，华能完成投资超 300亿元，其中利用外资88亿元，占当时全国电力工业利用外资的40%以上 ;投产装机容量1124 万千瓦，占同期全国新增装机容量的11%。

在华能开发公司成立后，“华能系”逐渐壮大， 华能精煤公司、华能原材料公司、华能综合利用公 司等一批公司相继宣告成立。在“政企分开、转变 职能”的政府机构改革大背景下，1989年3月，华 能集团正式组建，原挂靠在国家计委的“华能”各 公司以及原水电部归口管理的多家公司一并划入华能集团旗下。至此，华能完成了国有企业从政府 行政机关附属向独立的市场主体、法人主体的转 变，成为我国首家独立发电企业集团。

上市：资本是一种放大效应

电力工业属资金密集型产业，资本金实力限 定了企业扩张的边界。进入90年代，随着办电规模的迅速扩大，已建成电厂到达还贷高峰，新建电 厂又急需资金投入。这时，人民币对美元的汇率持续大幅贬值，国内人民币长期贷款利率也持续攀高。自有资金不足，负债率高，华能迫切需要寻找 新的融资渠道。

到国际资本市场去直接融资，成为华能发展 的历史必然。

1993年底，华能争取到国家体改委股份制改 造试点单位名额。抓住机遇，1994年，华能集团公司和华能开发公司分别选择一部分所属优质电 力资产，发起设立了华能控股的原山东华能发电股份有限公司(以下简称“山东华能公司”)、华能国际电力股份有限公司(以下简称“华能股份公司”)，开启了中国企业到境外直接融资的先河。

初探国际资本市场，首先面临的是一系列财 务问题。比如当时我国的会计制度还没有与国际 惯例接轨，国际投资者无法理解我国的“会计语 言”。另一方面，按美国惯例，上市公司要提供三年业绩，而进入华能股份公司、山东华能公司的几 家电厂在此前既不是独立法人，也没有独立的会 计账簿。在中国证监会支持下，经过与美国证管会 就财务审计等问题进行磋商，对方同意华能股份 公司、山东华能公司只需提供一年的模拟财务报 告，作为对计划经济向市场经济过渡企业的特别 豁免，这才扫清了赴美上市的障碍。

经过半年多的筹备，1994年8月4日，山东华 能公司在纽约证券交易所正式挂牌上市。在上市 前4个小时里即有1300万份托存股票(ADS)易手，融资3.33亿美元。1994年10月6日，华能股 份公司在纽约证券交易所正式挂牌上市。公开发 行12.5亿股，当天交易263万份ADS，筹得资金 6.25亿美元，也成了当时我国企业在美国股市筹 得资金最多的一家上市公司。

境外上市融资为华能偿还国外贷款、推进电 源建设和资产收购提供了有力保证。大连电厂二 期、福州电厂二期、山东德州电厂三期等一批项目 相继开工建设 ;围绕明晰产权，开展了一批电厂 股权收购，进一步增强了上市公司的资本实力和 盈利能力;同时华能第一批投产电厂的还贷额已 达40%以上，具备了自我滚动发展的实力。

打通了国际资本市场直接融资渠道，华能并 没有止步。1997年，华能股份公司在海外成功发 行了我国电力企业第一只公司可转换债券 ;1998 年，华能股份公司成功在香港挂牌上市。2001年，华能股份公司回归国内A股市场，在上海证券交 易所上市，筹资27.8亿元人民币。

境内外三地上市，给华能带来了国内外资本 市场通畅的融资渠道。比获得资金更重要的是，经 过了资本市场洗礼的华能，学习引进了先进的管 理理念和管理经验，规范了法人治理结构，建立了 与国际接轨的财务管理制度和内控体系，提升了 决策水平和经营效率，赢得了良好的资本结构和 企业信誉。

而华能成功“出海”的先例，也为众多后继者到美国上市提供了可资借鉴的经验。资本市场为 我国发电装机迅猛增长提供了资本支持，为经济 腾飞建造了一台又一台“发电机”。

发展：资本是一种凝聚的能力

随着改革开放的深入推进，我国宏观经济市场 化、法治化制度日趋完善，资本市场天然的融资、价值发现、资源优化配置的功能在华能得以彰显。 2000年7月18日，华能在京宣布对其在美国

上市的公司华能股份公司和山东华能公司实施战 略性并购。华能股份公司以57.68亿元人民币全 额一次性支付现金方式，并购山东华能公司。并 购后，华能股份公司拥有的发电装机容量增加到 1105.7万千瓦，华能集团公司对华能股份公司的 持股也从原来的34.76%增加到51.98%。

这是当时我国两个境外上市公司间规模最大 的一次合并，因此备受国内外投资者、电力行业和 媒体关注。资本市场反响尤为强烈，并购消息一经 报道，两家公司的股价当天快速飚升，到次日纽约 股市收盘时，华能股份公司和山东华能公司的股 价分别上涨了12.17%和58.67%。

舆论普遍认为，通过并购，华能两个境外上 市公司之间实现强强联合，理顺了股权关系，优化 了资源配置，增强了华能的竞争能力和抗御风险 的能力。

通过资本运作实现华能电力主业的整合，经 营业绩持续增长。到2003年底，华能股份公司在 纽约股市的价格达到67.41美元，比宣布合并山 东华能公司时增长了5.4倍，年均上涨率为155%。

在对电力资产开展重组与收购的同时，华能 按照“以电为主，综合发展”的战略方针，对非电 产业进行了重组优化。集团内部从事非电产业开 发经营的公司通过专业化重组，初步形成金融、交 通、综合产业等专业控股公司，一方面强化经营的 专业性和独立性，一方面强化产业公司的利润功 能。这为后来华能“电为核心、煤为基础、金融支 持、科技引领、产业协同”的发展战略奠定了基础。

电力主业的并购整合，非电产业的重新定位， 华能优化了资源配置，扩大了电力产业的经营规 模，增强了华能的整体实力和竞争力。此后华能以 电力为核心，以资本为纽带，逐步建立了以母子公司结构为主、总分公司结合的管理体制，国有资本 控制力进一步增强。

优化：资本是高质量发展的工具

经济进入新常态，高质量发展的要求日渐明 晰，华能更加注重提高发展质量和效益，用资本之 力助推企业提质增效、转型升级。

——明确资本布局。2012年华能确立了分板 块上市、创造条件实现集团公司整体上市的资本 战略布局规划，擎画出“1+M+N”的资本布局蓝 图：“1”即集团公司作为投资者，“M”即稳步推进 火电、水电、金融等产业板块上市，“N”即继续孵 化产业公司，条件成熟时逐步实现上市目标。分板 块上市概念的提出，解决了发电企业由于建设、生 产、运营方式不同造成的估值难以统一的问题，大 大提速了资产证券化进程。截至今年10月，华能 的资产证券化达70%，86%的电力主业资产装在了 上市公司的“盘子”里，资产证券化比例和上市公 司资源集中度均显著提高。

——合理扩大规模。华能收购了深圳能源集 团25%的股份，成为该集团第二大股东 ;与内蒙 古自治区政府及相关单位共同发起设立了北方电 力联合公司 ;相继实施了“骏腾项目”和“飞扬项 目”，进一步将非上市火电资产装入上市公司，做 大做强火电板块。2016年，华能股份公司完成历 史上资产规模最大的一次资本运作，收购华能集 团公司山东公司80%、吉林公司100%、黑龙江公 司100%和中原燃机90%股权，使得可控装机容量突破1亿千瓦。

——调整电源结构。华能大力推动绿色低碳发展，加快风电、光伏等新能源发展步伐。2011年 6月10日，华能新能源股份有限公司在香港联交 所开始挂牌交易，全球发行24.85亿股，募集资金 总额7.99亿美元。华能新能源公司备受国际投资 者青睐，国际配售部分在投资者推介会当日即获 足额认购，反映出对华能新能源产业的肯定和未 来发展信心。2017年12月15日，华能澜沧江水电 股份有限公司在上海证券交易所正式上市，是去 年发行规模最大、募集资金最多的实体经济企业。本次发行18亿股，募资总额为39.06亿元，首个 交易日开盘后，即快速涨停，涨幅43.78%。华能 水电定位为集团公司水电业务最终整合的唯一平 台，形成了澜沧江全流域水电开发与运营管理的 宏伟格局，为区域经济发展和国家能源战略实施 保驾护航。

——拓展经营版图。2003年，华能提出了“利 用国内国外两个市场、两种资源，在海外投资建设、管理、开发、拥有电厂和其他相关产业”的“走出 去”战略。当年12月16日，华能以2.27亿美元成功 竞标收购了澳大利亚昆士兰州两大发电厂权益的 OzGen公司50%的股权，迈出了华能“走出去”战略 中实质性的第一步，成为第一家在发达国家收购电力资产的中国电力企业。2008年4月，华能股份公 司收购了新加坡中新电力(私人)有限公司100%的 股权，从而全资拥有了新加坡大士能源有限公司。

——培育产业板块。今年10月26日，长城证券股份有限公司正式在深圳证券交易所中小板 挂牌上市。长城证券本次发行约3.10亿股，合计 募集资金19.58亿元，首个交易日开盘后快速涨 停，涨幅44.06%，上市募集资金将进一步充实资 本实力。作为集团公司金融产业首家上市公司，长城证券成功上市也是“1+M+N”布局落地的又 一力证。

——融资创新支持。资本运作离不开资金支 持，华能不断开拓融资渠道，优化融资结构，降低 财务费用，为提升公司和央企在市场的信誉做出 了贡献。华能致力于积极推动债券市场的发展。2006年，华能作为6家发起单位之一，向中国人民 银行提出了筹备成立银行间市场交易商协会，华 能也是该协会中唯一一家出任常任理事单位的非 金融企业。近年来，华能取得了一系列的市场融资 突破 ：银行间市场第一家短融注册单位、首批超 短融发行企业、第一家中债资信再评级企业，并创 新发行了“贴现式”超短融、非平台类企业15年期 超长期中票、超长期限含权中票、首只DFI项下央 企债券等。为做好资金精细化文章，华能提出“五 个百分百”的要求，加大资金集中统筹，降低流动 性风险。目前，账户集中开立比率、资金账户监管 率、收支预算管控率都保持100%，可归集资金集 中率在99%以上。

“虽然我们已走过万水千山，但仍需要不断跋 山涉水。”33年前一个不到50人、资本金1亿美元 的公司成长为今天拥有17000多万千瓦装机容量、资产总额超过1万亿元的发电集团，因改革开放 而生、因改革开放而兴，是 华能的真实写照 ;与资本一 路同行，是华能的一个有力 注脚。

今天，对改革开放40周 年最好的纪念，就是改革更 深化、开放更扩大。华能将 以更广阔的胸襟、更开放的 姿态，迎接深化改革进程中 的险滩激流，拥抱开放世界 中的机遇挑战，开足马力、劈波斩浪，闯出一片更加广阔的新天地。

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