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谁在消遣投资者?
2010年4月上市时,碧水源讲的故事是污水处理的“大型膜生物反应器组器系统技术”,三年以后,其“膜概念”主要支撑——提供核心膜材料的子公司,却在对外投资大幅扩张的背景下,销售收入由去年全年的3.76亿元突然萎缩至今年上半年的141.41万元,净利润相应由1.93亿元变为亏损453.03万元,而存货却仅较去年年末增加4400余万元。即便是去年同期,该子公司贡献的营业收入和净利润也高达2.01亿元和3801.75万元,存货较2011年年末增加1.18亿元。对于核心技术突然的销售近乎停滞、盈利能力基本丧失,碧水源方面至今未给出有利的解释。
2011年,碧水源与云南地方政府成功合作,号称污水处理的“碧水源模式”,该模式也是目前碧水源反复强调的亮点,但两年来,碧水源在全国多个地方复制该模式,盈利情况均远远低于预期,大部分处于微利或亏损状态。
21财经情报研究员更进一步发现,所谓“碧水源模式”的云南水务项目存在为谋求单独上市的收益操纵嫌疑:该项目披露的吨水运营成本远远低于国内同类项目水平,也明显低于国际领先者的运营成本。奇怪的是,云南项目却表现了极强的盈利能力,2011年和2012年实现的营业收入在比项目可研报告预估值低两三倍的情况下,基本完成了可研报告预计的净利润。更为奇怪的是,云南项目还特设特许条款,“按照特许经营协议条款约定,每3年吨水处理价格增长10%”,在如此超预期盈利能力的背景下,强制性要求地方上调水处理价格,实在令人怀疑。
随着研究的深入,21财经情报研究员还发现,碧水源在2010年上市不久即变更募投项目购买经营权的北京市门头沟再生水厂项目,存在账面失衡,近5500余万国有资产流向不明的问题。此外,碧水源在上市前两年的关键期以供货商的身份将水处理设备销售给门头沟再生水厂,分两年确认了5590.23万元的销售收入;上市之后即变更募投项目,购得门头沟再生水厂经营权,金额5600万元。一进一出,金额大致抵消(5590万元若算上三年融资成本大体也是5600万元),但事实上,在一定程度上增加了碧水源上市前的经营业绩。
然而,时间终会让一切的手法还原其本色。碧水源的财务指标已经表现出某些迹象。碧水源2013年上半年实现营业收入8.23亿元,同比增长76.56%。尽管收入仍然维持较快增长速度,但是掩盖不了毛利率下滑的不争事实。2013年上半年综合毛利率为29.38%,同比下降5.88个百分点;净利率为16.36%,同比下降2.93个百分点。此外,21财经情报研究员认为,碧水源模式和净水器业务,实际业绩很可能低于市场预期。
而碧水源最大的风险在于“土地财政”难续后,地方政府财务紧张造成的付款不及时、项目拖延、应收账款持续增长。比如本应在2012年结束的云南滇池的11亿污水处理BT项目至今尚未完成。碧水源方面也承认,宏观经济调控对该公司的主要客户——地方政府的支付进度,产生了较大的影响。
当大潮退去,终知谁才是裸泳者,且拭目以待。
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