中国神华：低估值煤电运一体化龙头-北极星火力发电网

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公司披露2017年度三季报：前三季度营业收入1825.35亿元，同比上升46.3%；归属于上市公司股东净利润356.49亿元，同比增长106%；折合EPS为1.792元/股。其中，Q1、Q2、Q3分别实现归属于上市公司股东净利润122.4亿元、120.8亿元、113.3亿元，业绩基本符合预期，具体点评如下：

煤炭量价双升，毛利率大幅提高。前三季度公司商品煤产量2.21亿吨，同比增加3.8%，煤炭销售量3,28亿吨，同比增加13.9%。第三季度煤价高位震荡，公司煤炭销售均价为418元/吨，同比上涨37%，从年初到9月末煤炭价格一直处于高位，前三季度销售均价为422元/吨，同比上升49.1%。虽然自产煤单位生产成本略有增长(+4.7%)，但煤价的上涨强势带动公司煤炭板块整体毛利率上涨至29.9%，同比上升11.2pct.

高煤价导致高成本，电力板块毛利率下降明显。1-9月份，公司总发电量为1966.6亿千瓦时，同比上涨12.5%，总售电量1841.9亿千瓦时，同比上涨12.8%。其中，三季度高温天气带动电力需求增长明显，叠加水电出力不如往年，公司售电量同比增长17.4%。第三季度，由于政府取消工业企业结构调整专项基金以及调高了燃煤电厂上网电价，公司售电价格有所上调，前三季度售电均价309元/兆瓦时，同比上升5元/兆瓦时，但由于前三季度煤炭价格一直维持在高位导致1-9月电力板块营业成本大幅上涨(+38.8%)，电力板块毛利率大幅下滑14.2pct至18.5%。

运输业务表现出色，收入稳步增长。由于准池线的投产和朔黄线的扩能，准格尔煤炭从“准池线—朔黄线—黄骅港”下水相比“大准线—大秦线—秦皇岛港”运距近、费用低，有助于降低煤炭运输成本，黄骅港成为内蒙地区煤炭向外运输和销售的首选，公司自有铁路运输周转量以及下水煤销量也稳步增长。前三季度公司铁路运输周转量达到2057亿吨公里，同比增长13.5%，实现收入279.6亿元，同比增长14.2%。伴随着下水煤销量增长，自有港口作业能力得到较大幅度提升，前三季度港口下水煤量达到1.96亿吨，同比增长14.9%，实现收入42.4亿元，同比增长13.6%。

第四季度煤价有望保持强势，业绩仍存在乐观预期。由于四季度是动力煤的消费旺季，电厂发电量将显着提升，将是动力煤价格强有力的支撑。虽然公司所属的哈尔乌素露天矿、宝日希勒露天矿在8月份开始就已经实施停产或减产，预计将减少今年2060万吨的商品煤产量(月均412万吨)，但公司有望通过增加自有煤矿产量以及推进优质产能煤矿产能核增工作稳定公司商品煤产量。此外，四季度采暖季形成的动力煤需求量的增长也预计将显着增加铁路运输量和公司港口下水煤销量，带动业绩环比增厚。

盈利预测与估值：我们预测公司2017-2019年归属于母公司股东的净利润分别为464.2/524.1/614.3亿元，同比增加104.4%、12.9%、17.2%，折合EPS分别是2.33/2.64/3.09元/股，维持公司“买入”评级，给予2017年15XPE，目标价35元。

投稿与新闻线索：陈女士微信/手机：13693626116 邮箱：chenchen#bjxmail.com（请将#改成@）

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