解密平高电气：电气开关龙头企业再启航 特高压和配电网业绩有望增长

3 电网投资增速开始由骨干网向配网切换

3.1. 电网投资开始往配网端倾斜

补欠帐迫在眉睫，我国电网投资开始往配电网倾斜。为缓解我国的电力生产和消费区位上的不平衡问题，前些年电网投资的重心在于建设特高压网络搭构建能源输送通道。近年来，随着特高压骨干网架建成及新能源大规模接入，配网投资补欠账的进程正在加快。2017年度，我国110KV以下（含110KV）电网工程新增建设投资规模达到3,064亿元，2013-2017年间投资复合增速达到11.48%。而从投资结构来看，110KV以下（含110KV）电网工程在电网投资中的占比也从2013年的51.5%上升达到了57.4%，平均每年提升1.48Pcts。

从稳增长的角度看，配电网建设更具有长期促进作用。终端能源电力化和能源碎片化，是未来我国能源发展的两大趋势。能源碎片化既体现在分布式光伏、分散式风电、燃气发电等接近于用电负荷的分布式电源的大量接入，也体现在新电改“管住中间，放开两头”后，政府、企业等非电网主体进入增量配网、工业园区等能源微网运营与售电业务。从当前我国电力行业发展态势来看，未来配网投资将是智能电网建设最为关键的环节，其中配网自动化、增量配电网及电力信息化等领域将成为投资重点。

配网投资规划2万亿，城市配电网的自动化提升迫在眉睫。依据《配电网建设改造行动计划（2015-2020年）》提出的目标，在2015-2020年，配电网建设改造投资至少2万亿元。过去几年投资低于预期，若要完成目标值，2018-2020平均投资将达3,773亿元。城市配电网自动化率提升的目标在于提高供电可靠性，减少停电时间。

城市配网自动化率低，分布式大量接入加剧问题紧迫性。国家电网2016年城市配电自动化覆盖率仅达到38.26%。重点城市市区配电网自动化覆盖率仅55.75%，距离发达国家法国（90%）、日本（100%）等的标准及《配电网建设改造行动计划（2015-2020年）》提出的90%目标相距甚远。北京、上海等一线城市户均停电时间近50分钟，是东京和巴黎的近10倍，城市自动化率提高可提高城市供电可靠性，大幅降低停电时间。

分布式电源的大规模接入，也对配网自动化提出新的要求。分布式光伏、分散式风电、燃气、多能互补等分布式能源直接接入配电网就地消纳，对配电网产生一定的扰动，对配网的稳定性提出一定的要求。提升城市配电网自动化水平，进而通过对配网运行的数据，监测、采集、分析、智能优化，使大量分布式并入配网成为可能。2017年我国分布式光伏新增装机量超过15GW，未来还将保持高位。此外还有新能源车充电桩等不可预测性大功率负荷正在不断增加，传统的配网体系难以承受这种扰动和冲击，这也加剧了配网自动化率提升的紧迫性。

按照国家电网公司规划，2018年配网自动化覆盖率的目标是60%，较2017年提高10个百分点，从招标情况看，2017年配网自动化招标高增长，2018年第一批招标已经超过了2017年的25%。预计全年仍会维持较高增速。

3.2. 增量配网/微网逐步进入实质性建设阶段

“电改9号文”放开售电与增量配网。自2015年3月“电改9号文”出台以来，电力行业体制改革进展显著。“电改9号文”的核心要义在于：“放开两头”引投资，“管住中间”降电价，并提出了完善电力市场化交易机制，需求侧管理、放开售电业务等七大重点任务。在配用电侧，关注度最高的则是售电业务放开和增量配网建设。

前3批增量配网291个项目确定，微网/多能互补等107个项目陆续落地。在第一批106个增量配网项目评定之后，23个多能互补试点、56个能源互联网试点、以及28个微电网试点项目相继出台。其中微电网项目可以看成增量配网项目的延伸，增量配电网主要是指110KV或者220KV以下的电网，而微电网的范围主要限定在35KV、20MW以内的可实现大部分自我供给平衡的电网。微电网可实现50%以上的电量自给率，因为包含多种电源，微电网除可提供配电服务外，还可更好的提供综合能源的增值服务和辅助服务。同时也将带动新能源和储能的发展，前期28个示范项目可带来的新增光伏装机为899MW，新增的电储能装机超过150MW。2017年7月和2018年4月，发改委先后核准了第二批和第三批共186个增量配网的试点园区。

预估这些项目的总投资规模将达到2,520亿元。增量配网的投资额根据覆盖范围和负载情况，所需变电站、电缆等设备的数量不一。根据部分已经招标的增量配网和微网项目的投资情况，我们简单测算，前三批增量配网和三批微网及多能互补等示范项目的总投资规模将达到2,520亿元。

3.3. 平高电气在手配网订单充足

公司中低压配网业务体系已经完备。2016年集团优质资产注入后，平高电气在中低压配网领域基本形成了完整的产业体系。资产注入的上海平高天灵、平高威海和平高通用主要生产中低压配网产品，全资子公司天津平高的主要产品则是全系列真空开关产品。除了拓展网内及网外的设备采购招标外，公司与通过平高集团和国网租赁渠道，积极与各网省公司拓展配网租赁项目和配网运维项目。2017年度公司中低压配网业务规模达到了16.1亿元，同比增长8.9%；运维业务营收规模达到了9.27亿元， 2014-2017年间该运维业务的复合增速达到了40.7%。

公司中低压配网在手订单充足。2018年以来，公司在中低压配网领域陆续中标金额达36亿元以上，中标金额较2017年度配网相关业务的营收规模高出40%以上。其中，2018年9月21日，公司控股股东平高集团与国家电网浙江省电力有限公司签订一批输配变电项目合同，项目合同总金额高达16.70亿元。由于平高集团的主要资产均在上市公司，这16.70亿元配网订单的相关主设备将由平高电气及下属子公司提供。配网租赁模式未来有望在浙江以外的区域得到进一步推广，我们预计公司有望在今年下半年拿到更多的配网订单。

4 经营假设与盈利预测

4.1. 特高压项目订单情况预估

1、新增14条项目

在上文中我们对14条线路的情况参照线路长度和过往项目落地/招标情况进行了估算，GIS总量预计在120-130个间隔。我们估算平高电气在新增的14条线路中仅特高压GIS的中标金额有望达到40-45亿。此外公司还有特高压直流穿墙套管、直流避雷器等直流场设备，我们整体估算公司的特高压相关订单将超过60亿。

2、已核准未招标项目

2018年3月，发改委核准了蒙西-晋中1000kV特高压交流项目，双回路2*304公里，工程动态投资规模约49.6亿元，目前项目尚未招标。根据项目方案，将在蒙西和晋中特高压变电站各扩建2个1000kV出线间隔。

3、公司在手未交付订单

2018年1月，公司公告在北京西-石家庄特高压交流工程和山东-河北1000kV特高压交流环网工程中标6.95亿。结合公司之前的中标公告及上半年销售情况，我们预估公司目前在手的特高压GIS订单约17-18个，按特高压项目前期规划情况来看，这些订单基本上要在2018年内交付完成。从金额上判断，我们估算公司特高压GIS在手订单约20亿（含网外项目），穿墙套管、避雷器、接地开关柜等辅设备加起来约有40亿。

根据此次特高压项目审批及前期核准在建项目的规划方案，我们判断2018-2021年公司特高压订单的交付规模大约在20亿、25亿、40亿和15亿左右。

4.2. 关键经营假设

1、 特高压项目

2018-2021年公司特高压订单的交付规模大约在20亿、25亿、40亿和15亿左右，常规产品（GIS、隔离开关、接地开关、旁路开关等）毛利率水平保持在30-40%水平；直流断路器、切滤波器、直流穿墙套管等产品毛利率水平保持在35%-45%。

2、 中低压配网

行业未来每年增长保持在15%以上，公司中低压配网业务增长略高于行业整体增速。随着公司业务规模的扩大，中低压配网产品的毛利率水平有所提升。

3、 运维业务

运维业务一直是平高电气和控股股东平高集团非常重视的业务板块，2013-2016年间该业务呈现快速增长，2017年回归到常态增速（7%），我们预估未来几年该业务增长平稳。

4、 国际业务

截止2017年底，公司国际工程业务在手订单约20.5亿元，我们假设公司该业务增长和毛利率水平均保持平稳。