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4.公司或将成为国家电网参与市场化竞争的载体
成立市场化售电公司将使公司两主营业务之间形成共振,进入用电服务侧市场,直接分享电改红利。我们认为,公司自成立以来,连续17年在涪陵区范围内对工业企业等大用户进行供电、售电,用户资源丰富,有足够的用电侧服务的技术储备。我们预计公司下一步将顺应电改形势,成立市场化的售电公司,可进一步向用户提供用电增值服务,如能效监控、运维托管、抢修检修和节能改造等,其中节能改造还能直接和公司现有的配电网节能业务形成共振,将配电网节能业务从国网下属企业扩展至电力用户侧,打造配售电一体化的综合能源服务商,具备极大的客户粘性优势,有望成为电改背景下的用户侧龙头。
公司可投资其他配电网,或成为国家电网参与市场化竞争的载体。在电改目前的形势下,国家电网公司已成为发电企业之后新的让利方,利益释放点之一即为配电网运营权的放开。公司作为资深配电网运营企业,在配网建设、维护领域有技术和成本优势。利用上市公司便于融资等优势,我们认为国网有动力将公司作为载体,积极投资其他增量配电网以对冲社会资本投资对其的不利影响,从而将公司打造为市场化的配售电一体化公司。结合用户侧的综合用电服务和节能服务,公司在配售电市场中的竞争力和市场占有率将显著提升,发展前景更为可期。
盈利预测与估值
1.盈利预测
传统售电业务将维持平稳。考虑到我国电力需求增速放缓,传统商业模式受到一定的冲击,但电改推进可能带来售电业务盈利的改善,我们保守预计公司售电业务的营收和毛利率在未来三年内将基本维持平稳。
配电网节能业务并表带来营收利润双提升。公司最新中报显示配电网节能业务的并表同时提高了公司的营收和毛利率,同时考虑公司在手订单充足,交易对手方国家电网经营状况及行业地位稳定,因此公司节能项目回款有保证。我们认为配网节能业务将为公司提供稳定的附加营收,三年内将为公司贡献过半毛利润,成为公司的另一个主营业务。
我们预计公司2016-2018年可实现营业收入17.22亿元、19.88亿元和22.38亿元,归属于上市公司股东的净利润分别为1.45亿元、1.89亿元和2.25亿元,增速分别为-22%、30%和19%,EPS分别为0.91元、1.18元和1.40元。
2.相对估值
根据最新收盘价,公司2016-2018年对应PE分别为39倍、30倍和25倍。我们选取与公司具有相似配售电业务的乐山电力、桂东电力、西昌电力、广安爱众和文山电力作为可比公司进行估值比较(未覆盖公司数据取Wind一致预期),结果显示,公司的相对估值水平低于配售电行业平均水平。
考虑公司收购配电网节能业务,在电改大潮下可能进入用电侧服务市场。我们选取具有用电服务侧业务的公司智光电气、新联电子、炬华科技、北京科锐、积成电子和中恒电气作为可比公司进行估值比较(未覆盖公司数据取Wind一致预期),结果显示,公司的相对估值水平同样低于用电服务行业可比公司的平均水平。
3.投资建议
鉴于公司目前是国网体系内唯一的服务型上市公司,我们看好配电网节能业务对公司未来业绩带来的持续提升,同时看好公司全面受益于重庆电改,有望成为电改龙头企业,首次覆盖给予公司“买入”的投资评级,目标价45元,对应于2017年38倍PE。
风险提示
区域用电需求增速下降程度超预期:随着我国经济发展进入新常态,电力需求增速放缓,若涪陵区内用电需求增速超预期下降甚至出现下滑,将对公司传统配售电业务的盈利情况产生负面影响。
同业竞争解决进度不达预期:公司配网节能业务的扩张速度在一定程度上取决于国网公司解决各省公司下属节能企业与公司同业竞争的进度,若同业竞争解决进度不达预期,则会对公司未来配网节能订单数量产生冲击。
重庆电改进度低于预期:公司售电业务受益于重庆电改,若重庆电改推进不达预期,将影响公司受益程度。
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