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桂冠电力:未来受益电改、央企改革和一带一路三重因素

类别：公司研究机构：申万宏源集团股份有限公司研究员：刘晓宁，叶旭晨日期：2015-08-12

投资要点:

大唐唯一水电平台，上半年发电量接近25%，归母净利润同比增长逾181%。2015上半年，公司控股电厂累计完成发电量123.03亿千瓦时，相比去年同期98.64亿千瓦时，增长24.73%;其中，水电发电量同比增长40.05%。公司营业利润和归属于上市公司股东的净利润较去年同期分别增长157%和181%。主要得益于上半年红水河水量充沛稳定，各水电站发电量相应增加。

龙滩资产注入逐渐明晰，装机比重将增86%。龙滩资产注入已经获得股东大会的通过，现已进入证监会审批阶段。公司在交易前在役总装机容量约567.25万千瓦，权益装机容量432.03万千瓦，龙滩水电站装机容量490万千瓦，一旦龙滩水电站注入之后，公司总装机容量增加至1057.25万千瓦，权益装机增加至922.03万千瓦。2015年上半年，龙滩电站发电量84.06亿度，相比2014年上半年发电量44.80亿度，同比增长87.63%。龙滩水电站的资产如果注入，将提升公司持续发展能力。

集团优质资产未来持续注入可期。大唐集团承诺桂冠电力为“红水河流域唯一水电运作平台”，而大唐集团持有该流域中的天生桥一级水电站20%的股权。大唐集团持有65%股权的聚源公司控股大唐广源和深圳博达公司，其中比较优质的机组共计42.2万千瓦，未来资产注入有助于公司业绩提升。

大化水电梯级一体化调度，整体提升中下游电站发电量空间。通过梯级一体化调度，大化水电站和下游的百龙滩、乐滩水电站发电用水增加，理论上可以提高三个水电站发电量的20%，保守估计提高10%。

电改政策频出，公司具备电源成本优势，未来有望参与售电业务。公司未来有望通过直接投资或者结合社会资本的多种方式参与售电业务。此外，公司收购龙滩资产后，水电装机占整个广西水电装机六成以上，在未来售电业务竞争中具有规模效应和成本优势;而广西水电价格在全国范围内仍处于低位，未来可能会有一定幅度的上涨。

参与一带一路战略，强化国际布局。广西作为一带一路的南大门，与东盟国家陆海相连，是海上丝绸之路和陆上丝绸之路有机结合的重要门户。公司积极参与一带一路，未来可能会加深与东南亚的合作，公司已经与大唐海外公司签署了合作开发柬埔寨、老挝的框架协议，未来将进一步强化国际布局，享受一带一路政策红利。

维持“增持”评级。公司作为广西最大的水电上市公司，未来受益电改、央企改革和一带一路三重因素。我们预计公司15-17年归属母公司净利润分别为34.77亿元、35.03亿元、36.24亿元，EPS分别为0.57元、0.58元、0.60元，对应PE分别为17倍、16倍、16倍，维持“增持”评级。

内蒙华电:看好长期发展

类别：公司研究机构：安信证券股份有限公司研究员：邵琳琳日期：2014-05-05

业绩同比上升:2013 年实现营业收入121.5 亿元，同比上升9.9%，实现归属于母公司所有者的净利润13.8 亿元，同比上升6.2%，实现基本每股收益0.36 元，拟每10 股派发现金红利3 元(含税)，每10股转增5 股。2014 年第一季度实现营业收入25.0 亿元，同比上升7.2%，实现归属于母公司所有者的净利润1.8 亿元，同比上升10.6%，实现基本每股收益0.045 元。

业绩变动主要原因:(1)煤价同比下降:2013 年标煤单价同比下降8.4%;(2)利用小时上升:上网电量同比增加7.8%，平均发电利用小时同比增加7.0%;(3)电价下降:由于2013 年下半年上网电价调整和电价结构变化，平均上网电价同比下降1.4%;(4)财务费用:同比减少1.0 亿元，下降9.3%，主要原因在于部分存量贷款和新增贷款利率出现下调;(5)资产减值损失:同比增加1.7 亿元，上升2257%，主要原因在于控股海一公司(关停机组资产处置市场情况发生变化)和上都第二发电公司(脱硫增容及脱销改造，拆去原有部分环保设施)计提了资产减值损失。

投资建议:公司电价下调风险相对较小，业绩短期内有望受益于利用小时提升和煤价下降。从中长期来看，目前拥有4 个拟建项目，分别为送京津唐电网的上都电厂四期、托克托电厂五期和蒙西特高压项目魏家卯电厂、和林电厂，项目建成后盈利突出。预计公司2014 年-2016 年EPS 分别为0.41 元、0.44 元和0.67 元，“增持-A”投资评级，6 个月目标价4.1 元。

风险提示:煤价下降幅度低于预期、利用小时上升幅度低于预期、后续项目投产时间推迟、电价下调等。

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投稿与新闻线索：陈女士微信/手机：13693626116 邮箱：chenchen#bjxmail.com（请将#改成@）

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