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令人费解的合并报表
令人费解的是,魏桥创业已于2006年6月将山东宏桥和铝电的股权转让,但在此之后,山东宏桥和铝电却仍于同一时间出现在中国宏桥和魏桥创业合并报表范围内。
在魏桥创业2007年度的短期融资券的募集说明书中,并未对剥离铝电这一重要子公司的事项作出披露。同时,2010年7月,魏桥创业在为发行2010年度短期融资券而出具的2007-2009年度专项审计报告中提醒投资者:2007年度和2008年度山东宏桥和铝电纳入魏桥创业的合并报表范围,而此次的审计报表“因为各商业银行已给魏桥创业和山东宏桥分别授信,所以不再将山东宏桥和铝电控股纳入合并范围”。与此同时,中国宏桥在2007-2009年度也把山东宏桥和铝电包括在合并范围内(表2)。实际上,要么山东宏桥和铝电归属中国宏桥,要么还在魏桥创业旗下,二者只能选其一。
谜底:后补手续规避“10号文”?
同样奇怪的是,在2010年3月前,邹平供销联合社一直是魏桥创业的绝对控股股东,特别是在2006年张士平家族直接持股比例仅为5.86%的情况下,魏桥创业将形势一片大好的铝业资产剥离给了张士平,显然叫人无法理解。其中玄机何在?
根据招股说明书披露,上市时,中国宏桥的铝产品总设计产能为91.6万吨,其中有60万吨的生产能力是在2007年以后形成的,即中国宏桥铝业是在张士平家族直接控股魏桥创业36.04%之后才渐成大器的。依照张士平及其家族在魏桥创业中股权结构的变迁发展,此时,张士平家族在魏桥创业中有了更大的话语权,收购铝业资产实现境外上市应当更具可能性。那么,魏桥创业剥离铝业资产的合约签定时间何以确定在2006年?种种迹象显示,这或许是为了规避“10号文”的限制。
如果张士平在2006年6月的诸多协议收购是为了避开“10号文”限制而后补的手续,那么,种种费解的事件就可以得到很好的解释。因为,如果剥离铝业资产在2007年,后补的协议将此时间提前到2006年,那么,保恒俐的股权转让双方当时就没有办理相关信托手续,也就有了原保恒俐股东补交税金并交纳10倍罚款的蹊跷事件;铝电注册资金本就是50亿元,如果后补协议收购铝电,那么经过注册资金进进出出这一操作,山东宏桥即可以2亿元收购铝电,同时铝电账面上也反映了注册资金为50亿元这一事实;收购山东宏桥和铝电协议如果是后补的,令人费解的合并会计报表事件就不可避免,因为山东宏桥和铝电当时还是魏桥创业的子公司。
巨额投资借力关联方
张士平顺利完成铝业资产收购后,接下来应该思考的是如何打造出有别于传统企业、富于竞争力的铝业企业。在他的运作下,中国宏桥快速扩张,不仅成本低于同行,利润也远远领先。
自2006年中国宏桥剥离魏桥创业15.6万吨铝产品生产设施开始,到上市前的2010年,张士平一共收购和自建了91.6万吨铝产能设施(表3),截至2010年12月31日,中国宏桥总资产达133亿元,而其在上市前没有引进任何其他股权投资,那么,张士平扩张铝业的巨额资金从何而来?难道他先前从魏桥创业分得了巨额利润?
这几乎不太可能,魏桥创业一直致力于纺织和铝业的规模扩张和产业链延伸,而它们无一不是资金密集型的重资产行业,魏桥创业资金一向吃紧。从公开资料看,其2002-2006年度债务余额逐年递增(表4),资金压力从其支付股利/利润/利息的现金也可以看出,同期魏桥创业这一支出大部分用于支付利息,而张士平家族直接持有的魏桥创业股权比例又非常少,因此,能直接从魏桥创业分得的利润相比庞大的铝业投资无异于杯水车薪。此外,从香港上市企业魏桥纺织套现也不可能,张士平家族当时共直接持有2290万股(约占1.92%的权益)的魏桥纺织股票,持股比例没有发生变动,并且这还是不能在香港二级市场上流通的H股。
那么,山东宏桥巨额资金从哪里来?查阅中国宏桥的现金流量表(表5),在2007年到2010年,除了部分银行贷款外,中国宏桥的融资业务资金的主要来源是关联方的支持,魏桥创业应该是最大的关联方。正是依靠这种关联方倾力协助,中国宏桥的自建才如此顺利和快速。根据招股说明书披露,2007-2010年(2010年为截至9月30日数据),中国宏桥的平均设计能力为30万吨、60万吨、74万吨和91.6万吨,而同期使用率却高达103.1%、102.6%、98.3%和110.3%,这都为日后中国宏桥的成功IPO打下了很好的基础。
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