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图 48、2016 年前三季度 5 大组件企业出货量对比
根据对 2017 年光伏下游需求的测算,我们预测 2017 年光伏制造产业链仍处于供大于需的状态,大型企业仍在不断扩充产能,同时需求将有所萎缩。目前整个光伏产业链中,电站开发环节有 10%左右的内部收益率,远高于上游光伏制造业,投资光伏电站也可拉动企业自身消化电池组件等产能,虽然光伏电站运营亦有补贴依赖严重和补贴拖欠等行业性问题,但优质光伏电站的收益率仍然非常具备吸引力。目前全国组件制造商前 20 名中,几乎全部涉足下游电站开发业务。因此,建议可以关注保利协鑫能源、晶科能源、阿特斯太阳能等产业链龙头公司或者具备纵向一体化优势的公司。
5.4 光伏玻璃:毛利提升,盈利能力稳定
光伏玻璃是光伏组件最外层的部分,透光性和可靠性是其主要要求,国内一级厂商产品透光性可以达到 95%,而钢化和镀膜也决定了其产品的环境适应性。从成本结构来看,原材料(主要是石英砂和纯碱)和能源(主要是天然气和燃油)成本分别占比约 45%和 35%左右,是主要的成本组成部分。上半年受益于纯碱价格的持续下降以及发改委于 2015 年 11 月起的天然气价格调整,光伏玻璃企业的制造成本得以有效下降。销售价格端,上半年受益于下游终端市场需求旺盛,玻璃供应紧张而使得价格出现上涨,涨幅环比在 10%左右。两因素叠加使得光伏玻璃企业上半年毛利率大幅提升,业绩靓丽;进入第三季度,价格仍然维持稳定,在8-9 月份中下旬出现了 5%左右的微降,但四季度需求持续低迷导致价格下降幅度较大,主流厂家出厂价格大概环比下降 10%左右。
展望 2017 年上半年,我们认为光伏玻璃价格在目前价格(26-28 元/平方米)基础上大幅度下滑的可能性不大,主要是基于以下几点:第一,预计随着光伏电价调整尘埃落定以及光伏企业陆续获得第六批补贴基金,上半年下游需求有望回升;第二,光伏玻璃市场竞争格局完全不同于组件市场,前两大厂商(信义光能和福莱特玻璃)市场份额占比超过一半以上,价格战的概率不大;第三,光伏玻璃价格只占组件成本的 3-5%,大幅压低光伏玻璃采购价对于组件商的边际毛利贡献微乎其微;第四,信义光能和福莱特玻璃的毛利率远高于同行业竞争对手毛利率,因此竞争对手并没有把握和动力发起价格战。另外,福莱特玻璃的产品有接近一半为外销往日本以及其他海外国家,以日本为例,公司的客户(如 Sun Frontier)对价格不敏感而追求质量稳定,合同为三个月一签,有利于维持公司光伏玻璃价格的稳定。但进入 2017 年下半年以后,随着福莱特玻璃和信义光能在安徽的新生产线投产,预计产能或会轻微过剩,我们届时价格或会有压力。
表 7、全球和中国未来光伏玻璃市场需求预测
从供应端分析,全球光伏玻璃产能的 75%左右处于中国,因此中国市场光伏玻璃产能增长情况和产量情况对全球光伏玻璃市场产生决定性影响。据 Frost&Sullivan 报告,预计全球光伏玻璃产能和产量将从 2014 年的 18,800 吨/日和 375.1 百万平方米增长至 2019 年的 27,200 吨/日和 544.4 百万平方米,年复合增速分别为 7.67% 和 7.73%。而中国光伏玻璃市场产能和产量将从 2014 年的 13,800 吨/日和 274.6 百万平方米增长至 2019 年的 23,300 吨/日和 466.1 百万平方米,年复合增速均为 11%。
图 49、中国光伏玻璃产能预测(千吨/日)
图 50、中国光伏玻璃产量预测(百万平方米)
图 51、光伏玻璃原片前五大厂商产能情况(吨/日)
图 52、信义光能光伏加工玻璃产能预测
我们推荐光伏玻璃行业龙头信义光能(968.HK)和福莱特玻璃(6865.HK)。两家企业均是全球光伏玻璃产业龙头企业,受益于规模效应、天然气降价、良好的行业竞争格局以及优质的客户基础,两家企业均保持较高的毛利率,其中上半年信义光能光伏玻璃业务毛利率约 46%,福莱特玻璃毛利率约 42%,显著高于行业其他竞争对手。与此同时,两家企业均在持续扩充光伏玻璃产能,将最大限度享受全球光伏市场发展的红利,其中信义光能的产能扩充步伐更快,将抢先受益,从而带动业绩在未来 1-3 年内高速增长,我们同时也推荐被显著低估的福莱特玻璃(6865.HK)。
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