深度 | 华电国际：火电行业反转业绩弹性有望凸显-北极星火力发电网

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公司是国资委旗下大型电力运营企业，资产遍布全国十四个省市区，主要处于电力、热力负荷中心或煤炭资源丰富区域。我们认为，动力煤价回落预期将利好火电行业盈利改善，公司有望显著受益。

（来源：分析师 ID：iAnalyst 作者：高志鹏、郑丹丹)

0投资要点

需求仍具韧性，煤价中枢回落，火电行业将迎反转

电量、煤价、电价均处于改善过程当中，火电行业有望迎来反转。

第三产业与城乡居民生活用电量占比从2012年的24%上升到2018年一季度的32%，考虑产业结构升级、电能替代、新能源汽车产业的持续发展，第三产业用电与城乡居民生活用电仍有望维持较高增速，有助国内用电量水平维持较强韧性，2018年全年用电量增速有望达到5%以上。

2018中电联年度用电量增速预期指标为5.5%，我们认为行业内对于全年电力需求及煤炭需求增长的认知较为充分，进而有助于通过释放优质产能和调整进口政策改善2018年煤炭供给，助推煤炭价格回归合理区间。

广东近期市场化交易价差让利幅度仅有0.04元/度，较此前0.1元/度以上的让利幅度已经大幅收窄。同时考虑2018年度一般工商业电价降低的任务将主要由电网方面承担，这意味着发电企业上网电价已无进一步下降空间。

火电行业反转，公司业绩弹性有望凸显

公司业绩对煤价、电价极具弹性，对应2017年净利润敏感性系数分别为-51和80，对利用小时数弹性较弱。我们认为，公司煤电利用小时数有望维持平稳，上网电价受2017年中上调影响预计均价仍有0.01元/度的涨幅，动力煤价格有望回归合理区间，公司业绩有望受益电价、煤价改善，凸显弹性。

盈利预测及估值

(2018.5.29外发报告版预测)

风险提示：全社会用电量增速或快速回落;煤炭价格下降程度或不达预期;火电去产能推进力度或不达预期。

1布局全国的大型综合性能源公司

1.1. 背靠华电集团，全国范围内拓展业务

华电国际电力股份有限公司(简称“华电国际”)，成立于1994年，并分别于1999年和2005年完成H股与A股上市。公司控股股东为中国华电集团有限公司，实际控制人为国务院国资委，股权结构如图1所示。公司主营业务为建设、经营发电厂，包括大型高效的燃煤燃气发电机组及多项可再生能源项目。公司发电资产遍布全国十四个省、市、自治区，主要处于电力、热力负荷中心或煤炭资源丰富区域。

1.2. 火电为主，整体资产优质

据公司公告，截至2017年底，本公司已投入运行的控股发电厂共计60家，控股装机容量为49.18GW，占全国总装机容量的2.77%。其中，燃煤发电控股装机39GW、燃气发电控股装机4.43GW，二者合计约占全国火电总装机4%;水电控股总装机1.96GW、风电控股总装机3.35GW、光伏发电控股总装机0.33GW，分别占全国相应电源装机的5.74%、2.05%和0.25%，装机结构如表1所示，占比结构如图2所示。

从电力装机分布来看，公司在山东省电力装机规模最大，截至2017年底，公司位于山东省电力装机总规模为17.5GW，占公司总装机比例达到35.58%，2017年度公司在山东的累计发电量为854.54亿千瓦时，占公司总发电量的44.57%。此外，公司主要水电资产分布于四川，风电资产主要位于山东、内蒙古、河北等华北地区。图3为公司电力装机分布统计。