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A股ROE受制于净利率,港股ROE更看资产周转率和权益乘数
▍火电:港股A股大同小异,板块变化更值得关注
火电板块最大的差异或许在估值上。火电企业业绩具备一定的周期性,因此采用PB估值法,我们对比两地上市公司估值发现:相同公司(A+H)或同等市值体量的公司(部分非A+H)港股对A股均存在一定程度的折价。我们认为这一定程度上反映了海外投资者与内地投资者的差异性,海外投资者更看重长期投资逻辑,盈利的稳定性和成长性是关键,而周期性行业盈利波动较大,因此港股相关板块往往获得较低的估值。但随着火电事业褪去“周期”属性,变成真正的公用事业,其稳定的现金流将推升港股估值水平,我们预计未来两地溢价率将逐步缩小。
▍新能源电力:成本降速增快,风光平价可期
光电方面,民营光伏运营龙头协鑫新能源在港股上市,是目前我国最大的民营光伏发电企业,专业从事光伏电站的开发、建设及运维。相比之下,A股专营光伏的公司较少,市值偏小,相对而言乏善可陈。
风电方面,港股拥有被誉为“新能源第一股”的龙源电力,2015年以来位居全球风电营运商规模之首。A股主营风电的公司一般是内地区域性龙头,比如节能风电是国内较早介入风电领域的企业之一,也是在西北地区规模位居前列的风电开发商。
未来预计随着以风光电为代表的新能源发电成本下行,平价并网,摆脱补贴依赖,相关企业将受益于行业盈利改善而迎来业绩爆发期。
▍水电(A股独有):现金奶牛+产业投资,想象空间更加广阔
水电作为绿色可再生能源持续受到政策支持,且价格具有长期竞争力;与其他行业比,水电具有更长的稳定回报期,更小的业绩波动。就静态而言,与A股其他细分领域龙头相比,杠杆自由现金流回报率优势突出,且水电债性突出,偏好该类型资产投资者日益增多。
目前港股尚无水电上市公司,而A股水电以长江电力为首。一直以来,二级市场对水电以PE方法估值,而成熟期大水电业绩成长性较差,二级市场估值区间通常在10~15倍PE;该方法并未充分考虑大水电的类债属性。而从一级市场角度看,大水电现金流稳定、折旧等固定成本为主,稳定期与债券类似,DCF估值更为合适;DCF估值角度看,长江电力估值提升潜在空间约为26.8%。
环保板块:市场整合启动,龙头受益于集中度提升
据中信证券行业分类,港股公司14家,A股公司共62家,三家A+H:东江环保、天津创业环保股份、绿色动力环保。截至2018年9月中旬,三家A+H企业总市值占A股板块市值7.6%,在港股占板块总市值25.2%。截至2018年8月底,整个A股环保板块总市值0.48万亿元,港股0.15万亿元,A股总市值高于港股。
从绝对数量上看,A股环保板块占优,但港股龙头企业占比更大。
受益于行业高速成长,过去几年港股环保企业数量增加,但和A股相比,港股环保公司在上市公司数量、子行业分布、产业链完整程度等方面仍有不足。港股环保公司主要分布在污染物处置运营领域(污水处理、垃圾发电、危废处理),几乎没有主营集中于环境监测、资源综合利用、环保设备制造等相关领域标的;业务主要集中于产业链下游,缺乏集中于上游设备制造及重要环保工程服务标的。但港股环保板块拥有众多业务特点鲜明的公司和A股缺乏的优质白马。例如,在垃圾发电领域,光大国际垃圾处理能力突出,特别是绿色动力垃圾处理能力。
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