国土部筹划第三轮页岩气招标 受益公司详解

黄河旋风:传统单晶稳健，PCD与金属粉快速增长

研究机构：东兴证券分析师：弓永峰撰写日期：2013-03-29

事件:

公司发布年报，营业收入和净利润分别达12.56亿元和1.71亿元，同比分别增加23.22%和30.77%；基本每股收益0.32元。销售毛利率为33.02%，同比增加1.74个百分点；期间费用率为18.69%，同比下降0.48个百分点；销售净利率为15.38%，同比增加1.06个百分点，随着毛利率上升以及期间费用的下降，净利率增加1个多点；分季度看，四季度营业收入和净利润分别为3.76亿元和5007万元，同比增加41.89%和41.7%，三季度EPS为0.09元，盈利能力持续向上，盈利状况优于同行业其它企业，符合市场预期，源于PCD聚晶复合片以及预合金化金属的放量以及粉毛利率的提升，公司业绩保持为金刚石产业链中增速最好之企业。

公司未来投资亮点:1）金刚石单晶颗粒需求稳健，价格“趋稳”，毛利率随着技术工艺改进得到不断提升；2）预合金化金属粉持续放量，且随着成材率的提升，毛利率持续升高；3）PCD聚晶复合片毛利率随着技术和工艺的改进也不断攀升；随着公司高品级PCD聚晶复合片工艺技术的不断改进成熟，其未来在煤层气，致密气以及页岩气等新领域的应用将不断被打开，带来持续稳健的增长。

积极因素:

1.综合净利率大幅度提升1.06个百分点，导致净利润大幅增加。

公司营业收入和净利润分别达12.56亿元和1.71亿元，同比分别增加23.22%和30.77%；基本每股收益0.32元。销售毛利率为33.02%，同比增加1.74个百分点；期间费用率为18.69%，同比下降0.48个百分点；销售净利率为15.38%，同比增加1.06个百分点，随着毛利率上升以及期间费用的下降，净利率增加1个多点；分季度看，四季度营业收入和净利润分别为3.76亿元和5007万元，同比增加41.89%和41.7%，盈利能力持续向上，盈利状况优于同行业其它企业，符合市场预期，源于PCD聚晶复合片以及预合金化金属的放量以及粉毛利率的提升，公司业绩为金刚石产业链中增速最好之企业。

2.预合金化金属粉需求旺、空间大。

公司预合金化金属粉逐步被下游传统单质粉客户接受，销量持续增加，我们预计13-14年金属粉的产量分别达到7200吨和10000吨，则可为公司带来收入3.7亿元和4.9亿元左右，贡献利润7200万元和1亿元左右，EPS增厚0.13元和0.18元左右，成为公司新的核心利润增长点之一。

预合金化金属复合粉是在原单质金属粉基础上研发出来的新型金属复合粉。与传统的单质粉相比较，还具有粉末颗粒细、合金化成分均匀、冷压成形性好、烧结体致密程度高等特点。金属复合粉产品国外已使用和普及多年，但国内使用比例还很低；目前国内市场普及率不高且主要被国外产品所垄断，进口产品价格超过10万元/吨，属于典型的高毛利产品。公司11年定增项目之一“12000吨合金粉项目”目前已成为国内最大的预合金化金属粉生产企业，产品国内市场占有率第一。在市场格局方面，除了本公司之外，国内仅有两家科研机构在进行实验性生产且距离产业化距离较远，未来一片蓝海的市场格局保障了公司产品价格的稳健。

与进口预合金化金属粉产品相比，公司预合金化金属粉走“让客户用用得起”的产品策略，售价仅为国外价格一半左右，约为5.5万元/吨，和国内传统单质粉4.5万元/吨的价格十分接近，且下游客户的金刚石产品质量要远好于传统的单质粉制作的产品，得到了很多下游客户的认可，且未来具有很大的替代传统单质粉的空间。保守计算，13年我国需要金属粉市场需求量大约48亿元，同比增长20%，预合金化金属粉替代传统单质粉的空间巨大。随着公司产能的逐步扩大，特别是定增项目全部投入后设备的陆续到位，将使得产能得到迅速的释放；同时，随着工艺的改进以及成品率的提高，金属粉毛利率也将得到进一步的提升。

3.高端PCD在非常规天然气开采领域大有作为。

非常规天然气的开发，面临着打井深度大、岩层复杂等恶劣工作环境，传统硬质合金钻头消耗严重，效率低下。目前多数页岩气、致密气开采逐步转向使用PCD钻头。公司于数年前研发成功聚晶金刚石复合片（PCD）的生产技术工艺，经过多年攻关与改造，已经于10年大批量生产，成为公司金刚石深加工产品的拳头产品。据了解，公司矿山用PCD片已经在神华等煤田试用完毕且已经开始向神华提供产品。该产品使用效率比传统硬质合金高十倍，而成本则仅仅增加1-2倍，具有十分高的性价比。我们预计公司13年复合片产量比12年增长40%以上，13-14年复合片产量将达到720万片和820万片（含石油片和截齿），销售收入达到1.7亿元和2.6亿元左右，毛利率将达到37%以上，13-14年净利润保守估计分别达到3000万元和5300万元左右，增厚EPS约0.06元和0.1元左右。

据公开资料显示，聚晶金刚石复合片目前主要用在煤田矿山、石油、非常规天然气钻头以及高端机床加工等领域，市场规模超过300亿元。相比传统的单晶材料，聚晶金刚石复合片具有粘结性好、切割面积大、效率高的特点，是单晶产品的潜在的替代品；同时，金刚石聚晶复合片属于典型的进口替代品，其价格受金刚石单晶价格下降影响很小。公司生产的聚晶金刚石复合片主要分为三大类:1）煤炭用聚晶金刚石复合片，公司产品价格约20-25元/片；2）石油钻井专用金刚石复合片，公司产品价格约400元/片；3）异形金刚石复合片，公司产品价格约930元/片；主要用于矿山设备等环节。以上产品价格比进口产品价格低30%-60%，属于典型的进口替代产品。

4.金刚石单晶产品毛利率稳中有升。

公司主要产品金刚石单晶颗粒12年实现销售收入8.9亿元，同比增加了21.9%，超出我们先前的预期，产品毛利率为32.9%，环比增加0.05个百分点，目前占所有产品销售比重为72%，目前仍为公司的主要业绩来源（图5和6）。随着公司金刚石单晶颗粒新的定增项目的实施，其工艺将会得到进一步优化，生产成本进一步下降，未来可以保持一个稳定的利润来源。

随着今后定增项目-聚晶复合片和预合金化金属粉放量高速增长，传统金刚石单晶颗粒所占比重会逐步下降，这对于公司调整利润来源，保障稳定的盈利能力是有好处的。我们研判金刚石单晶颗粒价格13年将会维持稳健，未来公司业绩增长有保障。

消极因素:

1.金刚石单晶颗粒价格下降的风险。

虽然金刚石单晶颗粒在需求端总体上保持相对稳定的15-25%左右的增长，目前金刚石企业产能的集中度较高，但是若产能扩张较快，则有可能带来金刚石单晶颗粒价格的持续下降。

业务展望:

1.高端异形聚晶金刚石复合片（PCD）逐步放量。

异形截齿由于生产工艺要求苛刻，难度高，一直以来被国外几家聚晶复合片公司所垄断，其产品价格达到了大约2000元/片，价格昂贵。公司异形聚晶复合片产品之一的矿用截齿目前售价达到950元/片，在各类地矿掘进设备上需求量迅速提升，其所占聚晶复合片的比重也迅速提高。长期以来，我国异形聚晶金刚石复合片依靠进口，是高端掘进设备的核心耗材零部件之一。公司近年来切入聚晶金刚石复合片领域后，积极研发异形聚晶金刚石复合片，11年上半年已经大批量量产此类产品，预计12年此类产品随着客户体认同度的不断增加，市场需求会逐步打开。

2.高端纳米级微粉持续增长。

公司微粉事业部10年起开始试产高端纳米级金刚石微粉（直径100nm左右），经过几年的技术改造和升级，目前技术成熟，产品品质得到海外客户认同且订单充足。随着今后公司微粉产能的逐步扩张与释放，其高端微粉将逐渐为公司贡献业绩。预计公司13年年产达到200万克拉，售价5元/克拉，由于技术壁垒高，目前毛利高达80%，成为公司新的亮点。

金刚石微粉行业产品中低端和高端差别很大，应用领域也不一样。中低端金刚石微粉利用金刚石生产中产生的I型料（品级最低的一档）生产，售价仅有0.4元/克拉，主要集中在河南柘城等地区生产。低端微粉技术门槛低，而这些地区的加工成本也比较低，主要在比较低端领域的应用，如石材加工、地板砖切割、跑道建设等。

纳米级的高端微粉，生产工艺复杂，对粒度分布和颗粒形态有着严格的要求，难度很高，应用领域也不同于低等级微粉。纳米级微粉多用在半导体行业；也可以用于抛光拔丝模的中间的微孔；此外，LED蓝宝石（Al2O3）衬底的打磨，也需要比较多的金刚石微粉。高端纳米级微粉市场空间大，通过调研，我们对其未来市场比较看好。使用传统SiC磨料的高端精密磨削领域，未来会逐渐被更高效且更具有性价比的金刚石微粉所代替。

3.高品级PCD钻头为页岩气、致密气开采必备品。

和传统常规天然气相比较，页岩气、致密气丰富的储量，越来越多的引起了人们的重视。海外页岩气开采已经进入商业化阶段，但页岩气的开采难度比传统石油天然气开采大的多，且开采过程中所遇到的地层更复杂，这反而进一步催生了高端PCD钻头的应用。

据业内相关资料了解，传统石油开采深度一般1000-3000米，而页岩气打井深度即使在海外地质条件好的地方，如美国等，平均深度仍需要达到数千米，在我国由于地质结构复杂，页岩气开采深度可达到8000-10000米左右，而在这一过程中很多时候要穿越多种底层，传统的硬质合金钻头显得苍白无力且易损坏、效率低。若采用高品级聚晶复合片做钻头，则可以有效的提升效率且降低成本，我们预计非常规天然气领域将成为聚晶复合片一个崭新的应用领域。

我们研判，作为国内PCD聚晶复合片技术最好的公司之一，会积极进行页岩气、致密气开采用高品级PCD产品的研发探索，未来想象空间巨大。

投资建议:

公司投资亮点:1）金刚石单晶颗粒需求稳健，价格“趋稳”，毛利率随着技术工艺改进得到不断提升；2）预合金化金属粉持续放量，且随着成材率的提升，毛利率持续升高；3）PCD聚晶复合片毛利率随着技术和工艺的改进也不断攀升；随着公司高品级PCD聚晶复合片工艺技术的不断改进成熟，其未来在煤层气，致密气以及页岩气等新领域的应用将不断被打开，带来持续稳健的增长。

投资风险

1、PCD与预合金化金属粉放量低于预期；2、金刚石单晶价格下跌